Novaworld Hồ Tràm

M&A Case Study: Phân tích thương vụ Masan và VinEcommerce - Phần 1: Tại sao Vingroup lại lựa chọn Masan để chuyển nhượng VCM?

Huỳnh Nhật Trình
Bài viết: 39

Sau hơn một năm tiếp quản, Masan sẽ đổi tên VinMart và chuỗi VinMart+ thành WinMart trong năm nay, theo điều khoản chuyển giao với Vingroup. Chấp nhận khoản lỗ 100 triệu USD khi mua VinCommerce, Masan đang mong muốn sẽ xây dựng The CrownX thành doanh nghiệp quy mô doanh thu 7 – 10 tỷ USD và lợi nhuận gộp gia tăng hai con số vào năm 2025 cho lĩnh vực bán lẻ. Đây một giao dịch M&A phức tạp ở quy mô lớn và chỉ nhữngngười từng làm việc ở phố Wall mới thực hiện được.

Tại sao Vingroup lại lựa chọn Masan để chuyển nhượng VCM? Và cấu trúc giao dịch thương vụ này như thế nào? Hãy cùng đọc bài viết dưới đây.

Nội dung phân tích gồm 2 phần:

Phần 1: Tại sao Vingroup lại lựa chọn Masan để chuyển nhượng VCM?

Phần 2: Cấu trúc giao dịch của thương vụ

PHẦN 1: TẠI SAO VINGROUP LẠI LỰA CHỌN MASAN ĐỂ CHUYỂN NHƯỢNG VCM?

Ngày 03/12/2019, Masan và Vingroup đã công bố thương vụ hoán đổi giữa CTCP Phát triển Thương mại và Dịch vụ VCM (VCM), đơn vị ở hữu Vincommerce và VinEco với công ty thuộc sở hữu của Masan là Masan Consumer Holding (MCH). Để thực hiện phi vụ sáp nhập này, Masan đã thành lập Crown X để sở hữu vốn của VCM và MCH, trong đó Masan sẽ sở hữu 70% cổ phần Crown X thông qua công ty The Sherpa và phát hành quyền chọn 30% cho bên bán đó là Vingroup.

Cấu trúc sở hữu sau khi sáp nhập giữa VCM và MCH (Nguồn: Cafef)

Trước thời điểm sáp nhập, VCM là công ty con thuộc 100% sở hữu của Vingroup, được thành lập vào tháng 08/2019 với vốn điều lệ là 1 tỷ đồng, sau đó Vingroup đã chuyển toàn bộ 64.3% cổ phần trong Vincommerce sang cho VCM sở hữu và đồng thời nâng vốn điều lệ của VCM lên 6,437 tỷ đồng. Như vậy, sau khi thực hiện chuyển đổi, VCM là đơn vị sở hữu trực tiếp Vincommerce với hệ thống siêu thị Vinmart và cửa hàng tiện lợi Vinmart (+). Tính đến hết quý 02/2019, hệ thống này đã phủ sóng 60 trên 63 tỉnh thành cả nước với tổng cộng 113 siêu thị và hơn 1.900 cửa hàng tiện lợi.

Việc Vingroup chuyển phần góp vốn sang cho VCM được xem là để chuẩn bị cho đợt gọi vốn cho mảng bán lẻ vào tháng 09/2019 khi quỹ GIC của Singapore đã công bố đầu tư 500 triệu USD vào VCM để sở hữu 16.26% cổ phần, tương ứng với mức định giá trước khi gọi vốn (Pre-money) là 2.57 tỷ USD và sau khi gọi vốn (Post-money) là 3.07 tỷ USD. Với mức định giá này, VCM được xem là một trong những đơn vị bán lẻ có giá trị lớn nhất Việt Nam tại thời điểm này, khi các công ty khác như Thế Giới Di Động (MWG) được định giá thấp hơn ở mức 2.44 tỷ USD.

Mặc dù sở một trong những hệ thống bán lẻ lớn nhất Việt Nam tính đến thời điểm 9T/2019 với doanh thu lên đến hơn 23,571 tỷ đồng, nhưng Vincommerce vẫn phải ghi nhận khoản lỗ trước thuế là 3,461 tỷ đồng. Tính từ thời điểm 2015 đến 9T/2019, Vincommerce đã ghi nhận tổng cộng khoản lỗ hơn 17,634 tỷ đồng.

Doanh thu và lợi nhuận trước thuế của Vincommerce từ 2015 đến 9T/2019

(Nguồn: BCTC Vingroup, Đơn vị: Tỷ đồng)

 

Bên cạnh mảng bán lẻ đang phải ghi nhận lỗ qua nhiều năm, thì mảng sản xuất (xe hơi và điện thoại) cũng đang được tập đoàn này đầu tư khá mạnh mẽ và ghi nhận mức lỗ 9,913 tỷ đồng trong năm 2019. Trong năm 2020, mảng sản xuất mang về doanh thu 17,599 tỷ đồng nhưng giá vốn hàng bán được báo cáo là 25,110 tỷ đồng, tương ứng với mức lỗ của lợi nhuận gộp là 7,511 tỷ đồng. Theo kế hoạch được tiết lộ bởi tỷ phú Phạm Nhật Vượng với Bloomberg, thì Vinfast dự kiến đến năm 2025 mới có khả năng hòa vốn và mức lỗ có thể lên đến 18,000 tỷ đồng/năm.

Lý do bán Vincommerce được phía Vingroup đưa ra là để công ty có thể giải phóng nguồn lực tập trung cho mảng công nghiệp và công nghệ của tập đoàn trong thời gian sắp tới.

Trích từ báo cáo thường niên của Vingroup năm 2019

Năm 2019, Vingroup tiến hành tái cấu trúc lại các lĩnh vực hoạt động một cách mạnh mẽ. Tập đoàn quyết định rút khỏi lĩnh vực Bán lẻ trực tiếp và Nông nghiệp thông qua việc hoán đổi toàn bộ cổ phần tại Công ty VCM – sở hữu chuỗi bán lẻ VinMart, VinMart+ và VinEco thành quyền chọn nhận cổ phần tại công ty hợp nhất giữa VCM và Công ty TNHH Masan Consumer Holdings. Qua đó, Vingroup sẽ trở thành cổ đông không kiểm soát tại Tập đoàn Hàng tiêu dùng – Bán lẻ do Tập đoàn Masan điều hành. Ngoài ra, Vingroup cũng giải thể toàn bộ hệ thống VinPro, sáp nhập Adayroi vào VinID và công bố rút lui khỏi lĩnh vực Hàng không.

Các quyết định trên giúp Tập đoàn có thể giải phóng nguồn lực cho hệ thống từ lãnh đạo đến quản trị để tập trung hết sức cho lĩnh vực Công nghiệp và Công nghệ, khẳng định quyết tâm của Vingroup đưa thương hiệu của Tập đoàn ra thị trường quốc tế.

Tuy vậy, nếu việc bán Vincommerce để giảm bớt áp lực dòng tiền và giải phóng nguồn lực đầu tư vào mảng Công nghiệp và Công nghệ thì tại sao Vingroup lại không lựa chọn một phương án khác đó là bán đứt VCM để thu về lượng tiền mặt lớn trị giá hàng tỷ đô la, mà lại lựa chọn phương án lấy quyền chọn nhận cổ phần trong công ty Crown X? Liệu có phải không có đơn vị nào có đủ nguồn lực tài chính để thực hiện thương vụ này?

Ngoài Masan, còn có hàng loạt các đơn vị nước ngoài với tiềm lực tài chính mạnh mẽ sẽ có thể là ứng viên nặng ký để thực hiện thương vụ này. Cụ thể, tập đoàn Central Group của Thái Lan đã sẵn sàng bỏ ra hơn 1.05 tỷ USD trong năm 2016 để thâu tóm lại hệ thống siêu thị Big C với 30 trung tâm mua sắm và 43 cửa hàng trên toàn Việt Nam. Ngoài Big C, Central Group cũng chi tiền sở hữu 49% tập đoàn Nguyễn Kim trong năm 2015 và tiếp tục nâng sở hữu lên 81.53% trong năm 2019 với giá trị cho thương vụ này là 2,659 tỷ.

Một tập đoàn Thái Lan với tiềm lực tài chính mạnh mẽ nữa đó là Berli Jucker (liên quan đến tỷ phú Charoen) cũng đã thực hiện thương vụ thâu tóm hệ thống siêu thị Metro khi hiện đang sở hữu 19 siêu thị trên cả nước trong năm 2016. Giá trị của thương vụ này được công bố với mức giá 880 triệu USD. Tập đoàn Berli Jucker cũng đã thực hiện thâu tóm tập đoàn Phú Thái vào năm 2013 khi công ty này đang sở hữu hệ thống phân phối rộng khắp ở khu vực phía Bắc. Ngoài ra, còn một thương vụ đình đám nữa đó là ThaiBev (công ty liên quan đến tỷ phú Charoen) cũng đã thâu tóm 53.6% cổ phần của Sabeco với mức giá hơn 4.8 tỷ USD.

Có thể thấy, cuộc chiến trên thị trường bán lẻ Việt Nam đang ở giai đoạn khốc liệt và rất nhiều đối thủ nặng ký nước ngoài đang thể hiện rõ tham vọng thống lĩnh thị trường của mình. Việc bổ sung VCM vào bộ sưu tập hệ thống bán lẻ của các tập đoàn Thái Lan này sẽ giúp họ nhanh chóng đạt được mục đích. Do đó, sức hút của thương vụ VCM rõ ràng là không hề nhỏ. Ngoài 2 đơn vị sừng sỏ với tiềm lực tài chính mạnh từ Thái Lan, Vingroup còn có các lựa chọn khác để bán lại đó là Lotte Group (Hàn Quốc), Aeon (Nhật Bản), Dairy Farm (Singapore, liên quan đến tỷ phú Charoen). Đây đều là những tập đoàn nước ngoài có tiềm lực tài chính mạnh để có thể thực hiện thương vụ mua lại VCM với giá trị giao dịch lên đến hàng tỷ USD.

Qua phân tích trên, có thể thấy Vingroup có nhiều lựa chọn ngoài Masan để bán lại cho các đơn vị nước ngoài và có thể thu về lượng tiền mặt lớn để tái đầu tư vào mảng Sản Xuất. Đặc biệt, thương vụ này có thể mang yếu tố quyết định đến vị thế cạnh tranh của các tay chơi trong ngành bán lẻ, cũng đồng nghĩa với việc mức giá bán lại VCM sẽ có thể đạt ở mức rất cao.

Tuy nhiên, có một điểm đáng lưu ý đó là vào năm 2016, khi có tin đồn tập đoàn 7-Eleven sẽ mua lại chuỗi Vinmart và Vinmart (+), đại diện của Vingroup đã lên tiếng khẳng định sẽ không bao giờ bán thương hiệu Việt cho nước ngoài.

Trích dẫn trong bài phỏng vấn của ông "Lê Khắc Hiệp", Phó chủ tịch của Vingroup trên báo chí "Dân Trí" vào tháng 12/2016.

Trước tiên tôi phải khẳng định là Vingroup không bao giờ bán thương hiệu Việt, mà cụ thể ở đây là chuỗi Vinmart+ cho nước ngoài. Thứ hai, ở góc độ kinh doanh, càng không bao giờ có chuyện Vingroup bán đi chuỗi bán lẻ đang phát triển tốt, với mục tiêu trở thành ngành kinh doanh mũi nhọn thứ hai của tập đoàn - cho bất cứ doanh nghiệp nào

Với việc khẳng định không bán thương hiệu cho nước ngoài, rõ ràng thương vụ bán VCM cho Masan không hẳn hoàn toàn mang tính kinh tế mà thể hiện "tinh thần dân tộc" mạnh mẽ của Vingroup. Việc giới hạn các đơn vị mua lại VCM là các tập đoàn trong nước đã khiến cho việc lựa chọn các đối tác có khả năng thực hiện thương vụ có giá trị tỷ đô này trở nên khá khó khăn. Đối với các đơn vị trong nước, thì ngoài điều kiện cần đó là tiềm lực tài chính mạnh thì cũng cần thêm điều kiện đủ đó là có khả năng vận hành hệ thống để không ảnh hưởng đến danh tiếng của Vingroup sau khi bán lại hệ thống siêu thị Vinmart và Vinmart (+). Vậy ngoài Masan, những tập đoàn trong nước nào có đủ khả năng để theo đuổi thương vụ này?

Saigon Co.op có thể là một lựa chọn khi doanh thu hàng năm lên đến 35,000 tỷ đồng và sở hữu 140 siêu thị Co.op Mart tính đến cuối năm 2019. Đơn vị này cũng là từng theo đuổi thương vụ mua lại hệ thống siêu thị Big C vào năm 2016. Theo như lãnh đạo của Saigon Co.op thì họ trả mức giá rất cạnh tranh với tập đoàn Central Group trong cuộc đua mua lại Big C và cũng lọt vào top 3 doanh nghiệp được phía công ty chủ quản của Big C chấp nhận để theo đuổi thương vụ này. Tuy nhiên, ở những thời điểm cuối cùng thì do những điều kiện thanh toán do phía bán đặt ra đã khiến cho Saigon Co.op lỡ mất phi vụ. Ngoài ra, Saigon Co.op cũng bị vướng về các thủ tục pháp lý về việc đầu ra nước ngoài khi đơn vị chủ quản của Big C lại đăng ký hoạt động kinh doanh ngoài lãnh thổ Việt Nam.

Trích dẫn từ ông Võ Hoàng Anh, Giám đốc Marketing Co.op Mart phỏng vấn trên báo Dân Trí 30/09/2016

Trước khi quyết định tham gia vào thương vụ này, chúng tôi đã đặt ra 2 kịch bản: thành công sẽ làm gì và nếu không thành công sẽ làm gì. Chúng tôi cũng xác định đâu là thế mạnh của mình để bảo vệ đến cùng, còn mảng yếu sẽ liên doanh, liên kết để phát triển. Tiếc là tới phút chót chúng tôi đã không thể sở hữu Big C Việt Nam do một vài điều kiện phía bán đặt ra, chứ không phải do thiếu tiền.

Sau khi để vuột mất thương vụ Big C, vào tháng 06/2019, Saigon Co.op đã theo đuổi thành công thương vụ mua lại hệ thống siêu thị Auchan của Pháp khi tập đoàn này đang sở hữu và vận hành 15 siêu thị tại HCM, Hà Nội và Tây Ninh. Giá trị của thương vụ này đến nay vẫn chưa được công bố, tuy nhiên điều này thể hiện tham vọng của Saigon Co.op trong việc cạnh tranh với các đối thủ ngoại là không hề thua kém.

Đáng chú ý đó là với giả định mức định giá của VCM trong giao dịch giữa quỹ đầu tư GIC Singapore và Vingroup được dùng làm cơ sở tham chiếu, thì giá trị của thương vụ VCM sẽ rơi vào khoảng 2.97 tỷ USD (3.07*64.3%). Số tiền này gấp đôi số tiền mà Saigon Co.op sẵn sàng bỏ ra để theo đuổi thương vụ Big C trước đó (1.05 tỷ USD), đây là số tiền rất lớn, đặc biệt là đối với công ty có vốn nhà nước như Saigon Co.op thì thủ tục pháp lý để huy động đủ nguồn vốn sẽ cần nhiều thời gian hơn các tập đoàn tư nhân khác.

Ngoài Saigon Co.op ra, thì Thế Giới Di Động (MWG) cũng là đơn vị có khả năng tiến hành thương vụ. WMG là một trong những đơn vị hàng đầu trong lĩnh vực bán lẻ với doanh thu hàng năm lên đến hơn 102,174 tỷ đồng trong năm 2019. Tính đến tháng 10/2019, đơn vị này đang sở hữu hệ thống điện thoại "Thế Giới Di Động" với hơn 1,000 cửa hàng, Điện Máy Xanh gần 900 và Bách Hóa Xanh là 866. Trong đầu năm 2018, MWG đã công bố mua lại 90% cổ phần của chuỗi bán lẻ điện máy Trần Anh với mức giá 850 tỷ đồng. Có thể thấy, MWG cũng đang theo đuổi chiến lược thâu tóm đối thủ để tăng thị phần và tăng trưởng trong tương lai. Theo đó, việc sở hữu VCM sẽ giúp cho tập đoàn này nhanh chóng gia tăng ảnh hưởng và thị phần của mình trên thị trường bán lẻ. Tuy vậy, việc huy động vốn lớn với hàng tỷ USD được xem là chưa từng có tiền lệ đối với tập đoàn này.

Ứng viên cuối cùng đó là tập đoàn Masan, với doanh thu hàng năm lên đến 37,354 tỷ đồng trong năm 2019 và là một trong những đơn vị sản xuất hàng tiêu dùng hàng đầu Việt Nam. Masan được biết đến với nhiều thương vụ thâu tóm với giá trị rất lớn, có thể kể đến các thương vụ như mua lại dự án Núi Pháo với tổng mức đầu tư đã lên đến hơn 1 tỷ USD. Ngoài ra, Masan cũng thực hiện thương vụ mua 75.2% cổ phần của Công ty Cổ phần Việt – Pháp Sản xuất thức ăn gia súc (“Proconco”) với giá trị thương vụ lên đến hơn 200 triệu USD...

Các chỉ tiêu tài chính của Masan và MWG trong năm 2019 (Nguồn: BCTC)

 

Qua so sánh các chỉ tiêu tài chính của các đơn vị trong nước có thể theo đuổi thương vụ này thì có thể thấy Masan là đối thủ nặng ký nhất khi các chỉ tiêu về lợi nhuận, EBITDA, vốn chủ và tổng tài sản đều hơn hẳn các đơn vị còn lại. Ngoài ra, Masan cũng là cổ đông lớn của ngân hàng Techcom Bank, ngân hàng này đang là một trong những đối tác tài chính chiến lược của tập đoàn Vingroup trong các dự án mà Vingroup đang triển khai. Do đó, những phân tích trên có thể thấy được phần nào tại sao Masan được lựa chọn để thực hiện thương vụ bán lại VCM của Vingroup.

Có một câu hỏi vẫn chưa được làm sáng tỏ đó là tại sao Vingroup lại không lựa chọn phương án bán đứt VCM cho Masan để thu tiền mặt về mà lại chọn phương án hoán đổi cổ phần để sở hữu 30% cổ phần của Crown X? Tác giả sẽ phân tích về lý do cũng như cấu trúc của thương vụ này trong phần 2. Hãy đăng ký nhận email bên dưới website để cập nhật các bài viết sắp tới của tác giả!

Cảm ơn các bạn đọc giả đã xem bài viết, nếu bài viết hữu ích, vui lòng like, share và để lại comment. Điều này sẽ khuyến khích tác giả viết thêm loạt bài phân tích chuyên sâu về topic M&A trong thời gian sắp tới. Chân thành cảm ơn các bạn!

 

Tác giả: Huỳnh Nhật Trình - Thạc sĩ kinh tế, CFA Level 3 Candidate

Head of Investment Banking Dept, Funan Securities

Mọi ý kiến đóng góp vui lòng gởi về email:  nhattrinh_tn3@yahoo.com.vn

 

Thảo Vân

Thảo Vân

11/09/2021

Hi vọng tác giả có nhiều bài phân tích về Vingroup và Vinfast

Nguyễn Ngân

Nguyễn Ngân

12/06/2021

thanks you

Tấn Phát

Tấn Phát

03/06/2021

phân tích hay nè tác giả

Trúc Linh

Trúc Linh

03/04/2021

Bài phân tích chi tiết.