Nỗi lo lạm phát định hình lại thị trường châu Á

Trên khắp các thị trường trái phiếu chính phủ của các nước đang phát triển ở châu Á, một sự điều chỉnh kỹ thuật có thể đang âm thầm hình thành bên dưới sự biến động của giá dầu và sự không chắc chắn từ các ngân hàng trung ương. Hiện tượng đường cong lợi suất phẳng dần theo xu hướng giảm giá, vốn đã định hình bức tranh thị trường trái phiếu khu vực trong phần lớn tháng 3, do các nhà đầu tư dự đoán những đợt tăng lãi suất mạnh mẽ để đối phó với cú sốc năng lượng từ eo biển Hormuz, dường như đang tiến gần đến giới hạn của nó. Các nhà phân tích tại Goldman Sachs, BNY và T. Rowe Price đang đi đến cùng một kết luận: xu hướng phẳng dần đã kết thúc, và sự đảo chiều theo hướng tăng giá, với đường cong lợi suất dốc lên, là quỹ đạo khả dĩ hơn từ đây.

Điểm mấu chốt trong quan điểm đó vẫn nằm ở một nhận định cấu trúc duy nhất: trên khắp Indonesia, Philippines, Hàn Quốc, Malaysia và Ấn Độ, các chính phủ đang sử dụng các công cụ tài chính thay vì công cụ tiền tệ để hấp thụ cú sốc năng lượng. Lựa chọn này về cơ bản làm thay đổi tính toán đối với thị trường trái phiếu, làm giảm tính cấp thiết của việc tăng lãi suất của ngân hàng trung ương và làm thay đổi động lực của đường cong lợi suất theo những cách tạo ra cả cơ hội và rủi ro cho các nhà đầu tư trái phiếu trong bối cảnh lãi suất thị trường mới nổi phức tạp nhất kể từ đợt lạm phát tăng mạnh sau đại dịch.

Đường cong hình thành như thế nào

Để hiểu tại sao sự đảo chiều có thể sắp xảy ra, cần phải hiểu cơ chế hình thành cấu hình hiện tại của đường cong lợi suất trái phiếu các nước đang phát triển ở châu Á. Khi Hoa Kỳ và Israel tiến hành các cuộc tấn công chống lại Iran vào ngày 28 tháng 2 và giá dầu tăng vọt lên gần 120 đô la một thùng, phản ứng tức thời của thị trường trái phiếu chính phủ châu Á là dự đoán việc các ngân hàng trung ương sẽ thắt chặt chính sách tiền tệ mạnh mẽ như là biện pháp chính để đối phó với cú sốc lạm phát.

Sự biến động giá cả này thể hiện rõ rệt nhất ở phân khúc trung hạn của đường cong lợi suất, cụ thể là kỳ hạn 5 năm, vốn nhạy cảm nhất với kỳ vọng về lãi suất chính sách trong ngắn hạn. Khi các nhà đầu tư chuẩn bị cho việc tăng lãi suất để đối phó với lạm phát do giá dầu tăng, lợi suất trái phiếu 5 năm tăng nhanh hơn lợi suất trái phiếu 10 năm, thu hẹp chênh lệch giữa hai loại và tạo ra cấu hình kỹ thuật được gọi là "làm phẳng đường cong lợi suất theo xu hướng giảm" (bear-flattening), tức là lãi suất đồng thời tăng trên toàn bộ đường cong kết hợp với sự thu hẹp chênh lệch giữa kỳ hạn trung hạn và dài hạn.

Tác động này thể hiện rõ nhất ở Indonesia, nơi chênh lệch giữa lợi suất trái phiếu chính phủ rupiah kỳ hạn 5 năm và 10 năm thu hẹp xuống mức thấp nhất kể từ tháng 8. Philippines và Hàn Quốc cũng trải qua hiện tượng thu hẹp đường cong lợi suất tương tự, dù có phần ít mạnh mẽ hơn. Trong mỗi trường hợp, nguyên nhân đều giống nhau: thị trường suy đoán từ cú sốc năng lượng về việc tăng lãi suất, và định giá sự suy đoán đó một cách mạnh mẽ nhất vào phân khúc của đường cong lợi suất nơi kỳ vọng chính sách được thể hiện trực tiếp nhất.

Bước ngoặt tài chính thay đổi mọi thứ

Các nhà phân tích hiện đang lập luận, với sự tin tưởng ngày càng tăng, rằng các chính phủ trong khu vực không có ý định để kịch bản thắt chặt tiền tệ đó trở thành hiện thực. Phản ứng chính sách đối với cú sốc năng lượng ở các nền kinh tế mới nổi châu Á đang được thực hiện thông qua các kênh tài chính chứ không phải tiền tệ, và lựa chọn đó, nếu được duy trì, sẽ loại bỏ động lực chính của xu hướng giảm giá gấu.

Bằng chứng về sự can thiệp tài chính đã rất cụ thể và rõ rệt. Hàn Quốc đã áp đặt giá trần nhiên liệu lần đầu tiên sau gần ba thập kỷ, một biện pháp trực tiếp ngăn chặn sự tác động của giá dầu quốc tế vào chỉ số giá tiêu dùng trong nước. Philippines đã cam kết chi 60 tỷ peso, tương đương khoảng 1 tỷ đô la Mỹ, để trợ cấp tiền mặt trực tiếp cho các tài xế phương tiện giao thông công cộng, một trong những nhóm dân cư dễ bị ảnh hưởng nhất bởi việc tăng giá nhiên liệu. Chính phủ Malaysia đã báo hiệu ý định giữ ổn định giá trợ cấp của loại nhiên liệu được tiêu thụ rộng rãi nhất trong nước ít nhất trong hai tháng tới, bù đắp khoản chênh lệch giữa giá quốc tế và giá bán lẻ trong nước thông qua ngân sách nhà nước.

Mỗi biện pháp can thiệp này đều phục vụ cùng một chức năng trong bối cảnh thị trường trái phiếu: làm giảm khả năng lạm phát trong nước tăng tốc đến mức buộc ngân hàng trung ương phải hành động. Nếu trợ cấp nhiên liệu và trần giá ngăn chặn việc tăng chi phí năng lượng lan sang rổ giá tiêu dùng rộng hơn, thì lạm phát chung sẽ được kiềm chế trong hoặc gần với phạm vi mục tiêu của ngân hàng trung ương, và sự cấp bách của việc tăng lãi suất mà thị trường đang dự đoán sẽ giảm đi.

“Đường cong lạm phát có lẽ đã đi đến hồi kết vì chúng tôi không coi việc tăng lãi suất là một chiến lược hiệu quả để giải quyết lạm phát cao do cú sốc nguồn cung gây ra”, ông Wee Khoon Chong, chiến lược gia tại BNY Hồng Kông, cho biết. Nhận định này chứa đựng một sự phân biệt quan trọng: tăng lãi suất là một công cụ hiệu quả chống lại lạm phát do cầu, trong đó vấn đề là chi tiêu quá nhiều để đáp ứng nhu cầu hàng hóa quá ít. Ngược lại, chúng là một công cụ thô thiển và tốn kém đối với lạm phát do cú sốc nguồn cung, trong đó vấn đề là sự gián đoạn bên ngoài đối với chi phí của một nguyên liệu đầu vào cụ thể. Việc tăng lãi suất không làm tăng nguồn cung dầu hoặc mở lại các tuyến vận chuyển bị tắc nghẽn. Nó chỉ tạo thêm một trở ngại về tiền tệ chồng lên sự gián đoạn nguồn cung vốn đã gây thiệt hại.

Quan điểm của Goldman Sachs cũng tương tự và thẳng thắn. "Chúng tôi cho rằng đường cong lãi suất châu Á nhiều khả năng sẽ dốc hơn hoặc dốc mạnh hơn từ đây", các chiến lược gia, trong đó có Danny Suwanapruti, viết, viện dẫn cả việc đường cong lãi suất gần đây bị làm phẳng đã phản ánh kỳ vọng thắt chặt quá mức và khả năng các ngân hàng trung ương khu vực sẽ ưu tiên hỗ trợ tài chính hơn là thắt chặt chính sách tiền tệ như cơ chế phản ứng chính của họ.

Đọc tín hiệu tăng giá của Bull

Sự chuyển đổi kỹ thuật từ xu hướng giảm giá sang xu hướng tăng giá, nếu diễn ra như dự báo của Goldman Sachs và các nhà phân tích khác, sẽ mang lại những tác động cụ thể đối với các phân khúc khác nhau của thị trường trái phiếu châu Á mới nổi, cần được phân tích kỹ lưỡng.

Trong môi trường tăng giá mạnh, lợi suất ngắn hạn và trung hạn giảm khi kỳ vọng về việc tăng lãi suất giảm dần, trong khi lợi suất dài hạn hoặc ổn định hoặc giảm chậm hơn, làm gia tăng trở lại chênh lệch giữa kỳ hạn trung hạn và dài hạn. Cấu hình này thường có lợi cho những người nắm giữ trái phiếu chính phủ trung hạn, những người được hưởng lợi từ cả việc tăng giá khi lợi suất giảm và thu nhập từ việc nắm giữ các chứng khoán được định giá dựa trên kịch bản lãi suất cao hơn so với thực tế.

Riêng đối với Indonesia, việc thu hẹp chênh lệch lãi suất giữa đồng rupiah kỳ hạn 5 năm và 10 năm xuống mức thấp nhất kể từ tháng 8 tạo ra cơ hội đầu tư nếu luận điểm đảo chiều là đúng. Các nhà đầu tư đã tham gia thị trường trái phiếu kỳ hạn 5 năm trong giai đoạn giảm giá, chấp nhận lợi suất cao hơn do phí bảo hiểm tăng lãi suất, sẽ được hưởng lợi đáng kể từ sự đảo chiều này. Diễn biến của đồng rupiah so với đồng đô la sẽ làm phức tạp thêm bức tranh này đối với các nhà đầu tư quốc tế, do áp lực tiền tệ mà Indonesia phải đối mặt với tư cách là nước nhập khẩu năng lượng ròng và có nghĩa vụ trợ cấp tài chính, nhưng theo phân tích hiện tại, động lực lãi suất trong nước đang chuyển dịch theo hướng hỗ trợ định giá trái phiếu trung hạn.

Thị trường trái phiếu Philippines có cấu hình tương tự nhưng phức tạp hơn. Hiện tại, các hợp đồng hoán đổi lãi suất đang định giá xác suất tăng lãi suất 25 điểm cơ bản trong vòng ba tháng là gần 50%, mức giá này phản ánh sự không chắc chắn thực sự hơn là niềm tin chắc chắn theo bất kỳ hướng nào. Nếu gói trợ cấp 1 tỷ đô la đủ để kiềm chế lạm phát chi phí vận tải, và nếu giá dầu quốc tế ổn định ở mức hiện tại thay vì tăng vọt lên mức 164 đô la mà Bloomberg Economics dự báo là kết quả có thể xảy ra khi đường cong eo biển Hormuz đóng cửa trong ba tháng, thì mức phí bảo hiểm cho việc tăng lãi suất sẽ giảm xuống, hỗ trợ động lực tăng giá mạnh mẽ phù hợp với kịch bản cơ sở của Goldman Sachs.

Những canh bạc về việc tăng lãi suất vẫn còn đó

Sẽ là sai lầm nếu cho rằng bức tranh thị trường trái phiếu châu Á đang nổi lên đã hoàn toàn hướng tới kịch bản không tăng lãi suất. Vẫn còn những kỳ vọng thắt chặt lãi suất đáng kể ở một số khu vực, và điều này phản ánh sự không chắc chắn thực sự về mặt phân tích liên quan đến tính bền vững của các biện pháp can thiệp tài chính và diễn biến giá dầu.

Các hợp đồng hoán đổi lãi suất đang phản ánh đầy đủ giả định về việc Ấn Độ tăng lãi suất 0,25 điểm phần trăm trong vòng sáu tháng, và giả định có 50% khả năng Hàn Quốc cũng tăng lãi suất trong cùng khoảng thời gian đó. Đây không phải là những tín hiệu thị trường tầm thường. Chúng phản ánh đánh giá của những người tham gia thị trường am hiểu rằng rủi ro lạm phát ở các nền kinh tế này là có thật, các công cụ tài chính có những hạn chế và cuối cùng các ngân hàng trung ương có thể sẽ phải hành động.

Tình hình của Ấn Độ đặc biệt đáng được theo dõi. Quốc gia này nằm trong số những nước chịu ảnh hưởng nặng nề nhất bởi sự gián đoạn eo biển Hormuz, với nhập khẩu nhiên liệu hóa thạch ròng vượt quá 3% GDP và hệ thống trợ cấp nhiên liệu trong nước, dù đáng kể, nhưng có khả năng tài chính hạn chế. Ngân hàng Dự trữ Ấn Độ đang đối mặt với tình trạng lạm phát đình trệ tương tự như các ngân hàng khác, nhưng với đồng tiền chịu áp lực liên tục và quỹ đạo lạm phát đã gần đạt mục tiêu trước khi cú sốc năng lượng xảy ra.

Xác suất tăng lãi suất của Hàn Quốc, ở mức 50% trong sáu tháng trên thị trường hoán đổi, về cơ bản phản ánh sự đánh giá may rủi giữa các bên tham gia thị trường. Việc áp giá trần là một biện pháp can thiệp có ý nghĩa, nhưng hiệu quả của nó phụ thuộc vào việc giá nhiên liệu quốc tế duy trì ở mức cao trong bao lâu và chính phủ Hàn Quốc sẵn sàng sử dụng bao nhiêu nguồn lực tài chính. Nếu việc đóng cửa eo biển Hormuz kéo dài hơn ba tháng, việc tính toán trợ cấp sẽ trở nên khó khăn hơn đáng kể đối với mọi chính phủ hiện đang cung cấp trợ cấp.

Khoảng đệm lạm phát giúp mua thêm thời gian

Yếu tố trong bối cảnh thị trường trái phiếu châu Á đang nổi lên hiện nay, hỗ trợ rõ ràng nhất cho luận điểm về chính sách kiên nhẫn của ngân hàng trung ương, lại là một yếu tố dễ bị bỏ qua giữa sự biến động mạnh của giá dầu: trước khi cú sốc năng lượng xảy ra, lạm phát khu vực ở hầu hết các thị trường trọng điểm đều nằm trong hoặc gần với phạm vi mục tiêu của ngân hàng trung ương.

Trước cuộc khủng hoảng Hormuz, tỷ lệ lạm phát ở Philippines, Hàn Quốc và Ấn Độ đều nằm trong phạm vi mục tiêu của ngân hàng trung ương tương ứng. Điều này có ý nghĩa vô cùng quan trọng đối với việc tính toán chính sách. Một ngân hàng trung ương đang phải đối phó với lạm phát vượt mục tiêu và cú sốc năng lượng sẽ không có nhiều dư địa để kiên nhẫn. Ngược lại, một ngân hàng trung ương hoạt động trong phạm vi mục tiêu, đối mặt với cú sốc năng lượng có thể chỉ là tạm thời và được các biện pháp can thiệp tài chính tích cực hỗ trợ, sẽ có nhiều dư địa hơn để chờ đợi và đánh giá trước khi cam kết thắt chặt chính sách tiền tệ.

“Bất chấp những kỳ vọng này, mức lạm phát khu vực thấp hơn tạo điều kiện cho các ngân hàng trung ương chờ đợi và quan sát diễn biến giá dầu”, Shaoyu Guo, nhà phân tích trái phiếu chính phủ thị trường mới nổi tại T. Rowe Price, cho biết. Nhận định này phản ánh sự bất đối xứng cốt lõi của tình hình hiện tại: vì lạm phát vốn đã không phải là vấn đề trước cú sốc, nên ngưỡng để thắt chặt tiền tệ chủ động cao hơn so với trường hợp khác. Các ngân hàng trung ương có thể đủ khả năng theo dõi, quan sát xem các biện pháp can thiệp tài chính có hạn chế tác động lan tỏa hay không, đánh giá xem sự gián đoạn eo biển Hormuz kéo dài vài tuần hay vài tháng, trước khi cam kết thực hiện các hành động về lãi suất khó đảo ngược và mang theo những chi phí tăng trưởng riêng.

Rủi ro về thời gian không thể bỏ qua

Luận điểm về xu hướng tăng giá vẫn dựa trên một tập hợp các giả định cần được thừa nhận rõ ràng, bởi vì chúng là giả định chứ không phải là sự chắc chắn. Quan trọng nhất là sự gián đoạn ở eo biển Hormuz phải được giải quyết trong khung thời gian mà các chương trình trợ cấp tài chính vẫn có thể quản lý được về mặt tài chính. Nếu giá dầu duy trì ở mức gần 100 đô la một thùng trong ba tháng, hoặc tiến gần đến mức 164 đô la mà Bloomberg Economics dự báo là kết quả có thể xảy ra nếu eo biển kéo dài, thì tính toán tài chính của các chương trình trợ cấp trên toàn khu vực sẽ xấu đi nhanh chóng.

Các chính phủ gánh chịu khoản chênh lệch giữa giá dầu quốc tế trên 100 đô la và giá bán lẻ trong nước được trợ cấp đang ngầm đặt cược rằng sự gián đoạn này chỉ là tạm thời. Canh bạc này có tiền lệ trong lịch sử với đợt tăng giá dầu sau khủng hoảng Ukraine năm 2022, vốn có thời gian ngắn hơn so với những kịch bản tồi tệ nhất được dự báo vào thời điểm đó. Nó cũng có những ví dụ phản bác trong lịch sử, bao gồm lệnh cấm vận dầu mỏ năm 1973 và tình trạng giá dầu duy trì ở mức cao vào cuối những năm 1970, trong đó các công cụ tài chính được triển khai như những biện pháp tạm thời đã trở thành những cam kết mang tính cấu trúc, tạo ra những biến dạng riêng.

Như ông Guo tại T. Rowe Price đã nhận xét, thị trường "ít lạc quan hơn về một giải pháp nhanh chóng so với thời điểm chiến tranh Iran mới bắt đầu". Mức giá dự báo cho việc thắt chặt chính sách tiền tệ hơn nữa vẫn khá cao, nhưng không phải là vô hạn. Một sự leo thang xung đột, một tín hiệu từ Tehran rằng việc đóng cửa eo biển Hormuz là một lựa chọn chiến lược chứ không phải là một lập trường đàm phán, hoặc một đợt tăng giá dầu thô nữa lên mức 130-140 USD sẽ kiểm tra luận điểm về xu hướng tăng giá và có khả năng kích hoạt lại động lực giảm giá mạnh mẽ hơn.

Đường cong thực chất đang nói lên điều gì với chúng ta?

Đường cong lợi suất trái phiếu, ở trạng thái tốt nhất, là những công cụ hướng tới tương lai, tổng hợp các kỳ vọng và đánh giá rủi ro của một lượng lớn các nhà tham gia thị trường am hiểu thành một tín hiệu duy nhất có thể quan sát được. Cấu hình hiện tại của đường cong lợi suất trái phiếu các nước đang phát triển ở châu Á, khi được phân tích dựa trên bối cảnh do Goldman Sachs, BNY và T. Rowe Price cung cấp, cho chúng ta thấy một câu chuyện về sự chuyển đổi, từ thời điểm cực kỳ thắt chặt chính sách tiền tệ do cú sốc ban đầu từ sự gián đoạn eo biển Hormuz gây ra, hướng tới một đánh giá thận trọng hơn về môi trường chính sách trong đó các công cụ tài chính đang đóng vai trò quan trọng và các ngân hàng trung ương đang lựa chọn sự kiên nhẫn thay vì hành động chủ động.

Quá trình chuyển đổi này chưa hoàn tất. Mức phí bảo hiểm tăng lãi suất vẫn còn tồn tại ở Ấn Độ, Hàn Quốc và Philippines. Diễn biến giá dầu vẫn còn nhiều bất ổn. Khả năng tài chính của các chương trình trợ cấp là có hạn và phụ thuộc vào thời gian. Nhưng hướng đi trong sự đồng thuận của giới phân tích là rõ ràng, và cấu trúc kỹ thuật của các đường cong lợi nhuận giảm dần ở Indonesia, Philippines và Hàn Quốc tạo ra các điều kiện cho một sự đảo chiều đáng kể nếu sự đồng thuận đó được chứng minh là đúng.

Đối với các nhà đầu tư trái phiếu có đầu tư vào thị trường mới nổi châu Á, biến số quan trọng cần theo dõi không phải là cuộc họp tiếp theo của ngân hàng trung ương hay chỉ số CPI hàng tháng. Mà chính là tính bền vững của sự gián đoạn eo biển Hormuz và tính toán tài chính của các chương trình trợ cấp, hiện đang là rào cản giữa cú sốc giá dầu và chu kỳ tăng lãi suất mà thị trường đã từng dự đoán một cách mạnh mẽ. Chừng nào các chương trình đó còn duy trì và giá dầu không tăng bền vững trên mức 120 đô la, luận điểm về đường cong lợi suất dốc lên vẫn còn nguyên vẹn và phân khúc trung hạn của đường cong lợi suất tại các thị trường chịu ảnh hưởng nhiều nhất trong khu vực mang lại tỷ lệ rủi ro/lợi nhuận hấp dẫn hơn đáng kể so với giai đoạn đường cong lợi suất phẳng xuống được dự báo trước đó.

Nói cách khác, đường cong có thể cho chúng ta biết rằng cú sốc lãi suất tồi tệ nhất đã qua. Còn việc cú sốc dầu mỏ có đồng tình với điều đó hay không lại là một câu hỏi hoàn toàn khác.

NÔNG SẢN LƯƠNG THỰC ĐANG ĐỨNG TRƯỚC “ĐIỂM KÍCH HOẠT” CỦA CHU KỲ HÀNG HÓA ?

Biểu đồ so sánh giữa nhóm nông sản và chỉ số hàng hóa Bloomberg đang hé lộ một cấu trúc rất quen thuộc trong các chu kỳ hàng hóa.

Chỉ số hàng hóa tổng thể đã phá vỡ lên mức cao mới, cho thấy dòng tiền đang quay trở lại thị trường nguyên liệu trên diện rộng.

Trong khi đó, nhóm nông sản vẫn đang bị kìm ngay dưới một vùng kháng cự dài hạn kéo dài gần 20 năm.

Nói cách khác, phần lớn thị trường hàng hóa đã bắt đầu bước vào pha tăng, còn nông sản vẫn đang ở giai đoạn tích lũy cuối cùng.

Đây là một cấu trúc khá điển hình của các chu kỳ trước.

Thông thường, dòng tiền trong thị trường hàng hóa không di chuyển cùng lúc mà luân chuyển theo từng nhóm:

▪️ Kim loại và kim loại quý dẫn dắt.

▪️ Năng lượng tăng mạnh khi nhu cầu kinh tế mở rộng.

▪️ Cuối cùng, dòng tiền lan sang nông sản và thực phẩm.

Khi các nhóm đi trước đã tăng mạnh, nhà đầu tư thường bắt đầu tìm kiếm những phân khúc còn “phía sau”, và nông sản thường trở thành điểm đến tiếp theo.

Khi những yếu tố này kết hợp với nhau, tác động cuối cùng thường xuất hiện ở giá thực phẩm.

Đây là cơ hội đầu tư rất tốt cho 2026 !

Hiện tại rất nhiều nhóm Nông sản lương thực được giao dịch trực tiếp trên sàn CBOT của Mỹ thông qua Sở hàng hóa Việt Nam.

---------------------------------

Trong chu kỳ kinh tế, dòng tiền đầu tư được luân chuyển giữa các loại tài sản đầu tư khác nhau để tối đa hóa lợi nhuận. Hiện nay Sở giao dịch hàng hóa VN mới được cấp phép liên thông trên thị trường hàng hóa quốc tế và đầu tư trực tiếp trên các sàn hàng hóa thế giới, với các sản phẩm thiết yếu như là: Đồng, Bạc, Cà phê, Đường, Nông sản ...

Nhà đầu tư có thể tham gia giao dịch trực tiếp trên thị trường hàng hoá của Bô Công Thương. Với nhiều ưu điểm như: Mua bán 2 chiều, T0, miễn lãi margin ... Liên hệ với tôi qua số Zalo ở phần tên tác giả để hợp tác và nhận các tư vấn tốt nhất về thị trường hàng hoá.

Mobile/zalo: 033 796 8866

THAM GIA ROOM HÀNG HOÁ - VĨ MÔ