Hướng vào cuộc họp Ủy ban Thị trường Mở Liên bang ngày 16 tháng 9, các hợp đồng tương lai lãi suất Quỹ Fed đang định giá 60% xác suất tăng lãi suất, với thêm 36% khả năng có hai lần tăng trước giữa tháng 3 năm 2027. Đây là cuộc tranh luận chính sách tiền tệ thực sự đầu tiên trong nhiều năm mà kết quả thực sự không chắc chắn, được tranh luận sôi nổi trong nội bộ Ủy ban và không thể dự đoán bởi bất kỳ hệ thống quy tắc đơn giản nào.
Điều làm cho cuộc tranh luận này đặc biệt thú vị về mặt phân tích là nó không phải là câu hỏi về lạm phát so với tăng trưởng trong nghĩa đơn giản thông thường. Đây là câu hỏi về uy tín ngân hàng trung ương, về chất lượng dữ liệu, về nguồn gốc của áp lực lạm phát và liệu công cụ lãi suất ngắn hạn có phải là công cụ phù hợp để giải quyết các lực đẩy đặc biệt đang hoạt động trong nền kinh tế hiện tại hay không.
Phân tích tốt nhất mà chúng tôi tổng hợp từ nhiều nguồn trình bày tranh luận này như một bài tập pháp lý: phe công tố lập luận tăng lãi suất, phe bào chữa lập luận giữ nguyên. Chúng tôi sẽ thực hiện cấu trúc đó và sau đó đưa ra phán quyết của riêng mình.
Phe Công Tố: Ba Trụ Cột Của Lập Luận Tăng Lãi Suất
Trụ cột thứ nhất là bài phát biểu Jackson Hole của Chủ tịch Warsh. Vào ngày 28 tháng 8, Warsh gửi tín hiệu rõ ràng nhất đến nay rằng ông chưa hài lòng với quỹ đạo lạm phát. Ông thẳng thắn trong đánh giá của mình rằng các điều kiện tài chính không đủ hạn chế theo quan điểm của ông và rằng các số đọc lạm phát tháng hè tích cực gần đây chưa thuyết phục ông rằng xu hướng đang cải thiện có ý nghĩa.
Trong lời của chính ông: "Và trong khi các số đọc PCE và CPI của mùa hè này tốt hơn dự kiến, chúng không cho tôi biết rằng xu hướng cơ bản đã cải thiện có ý nghĩa." Tiêu chuẩn của ông cho việc giữ nguyên cao hơn đáng kể so với những gì dữ liệu gần đây đã cung cấp. Kết luận hoạt động là Cục Dự trữ Liên bang "còn việc phải làm."
Trụ cột thứ hai là báo cáo việc làm tháng 8. Bảng lương phi nông nghiệp nhảy lên 162.000 trong tháng 8, gấp hơn ba lần so với 50.000 mà Phố Wall dự kiến. Số âm 23.000 tháng trước đã được sửa đổi lên dương 21.000. Tỷ lệ thất nghiệp giữ ổn định ở mức thấp lịch sử 4,1%.
Thống đốc Cục Dự trữ Liên bang Lisa Cook, thành viên ôn hòa hơn, dường như đang thay đổi quan điểm về tăng lãi suất, nói với các phóng viên: "Tôi sẽ ủng hộ tăng lãi suất nếu cần thiết để giảm lạm phát." Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang New York John Williams tuyên bố lợi suất trái phiếu tăng chỉ "phản ánh sức mạnh của nền kinh tế."
Trụ cột thứ ba là Beth Hammack, chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang Cleveland và tiếng nói hawkish nhất quán nhất trong ủy ban. Hammack đã phản đối tại cuộc họp FOMC cuối cùng để ủng hộ tăng lãi suất, lập luận rằng Cục Dự trữ Liên bang có thể cần một chuỗi tăng lãi suất hơn là một động thái đơn lẻ. Lý luận của bà bao gồm nhiều lớp liên kết với nhau.
Về lạm phát: "Tôi chỉ không thấy nó quay trở lại 2% một mình." Về lao động: "Thị trường lao động nằm ngay xung quanh mức việc làm tối đa của tôi." Về thời điểm: "Một động thái 25 điểm cơ bản có lẽ không ảnh hưởng nhiều đến nền kinh tế." Và về sự trì hoãn: trì hoãn tăng lãi suất chỉ khiến công việc khó khăn hơn về sau.
Quan điểm của Hammack về thị trường lao động, rằng không có vấn đề, giúp giải thích tại sao bà thoải mái ưu tiên chống lạm phát hơn sức khỏe thị trường lao động. Dữ liệu việc làm gần đây nhất sẽ củng cố quan điểm của bà.
Phe Bào Chữa: Tại Sao Giữ Nguyên Vẫn Là Lựa Chọn Được Bảo Vệ
Phe bào chữa xây dựng lập luận của mình trên ba nền tảng, và nền tảng quan trọng nhất là chất lượng dữ liệu.
Nền tảng thứ nhất là sự nghi ngờ về dữ liệu việc làm BLS. Cục Thống kê Lao động điều chỉnh hai lần mỗi năm dữ liệu bảng lương của mình dựa trên hồ sơ thuế thực tế của bảo hiểm thất nghiệp. Điều này đã nhất quán cung cấp dữ liệu tệ hơn đáng kể so với những gì ban đầu được báo cáo.
Số liệu điều chỉnh của năm 2025 đã loại bỏ 911.000 việc làm khỏi năm kết thúc vào tháng 3 năm 2025, cắt giảm tăng trưởng tháng bình quân từ 147.000 được báo cáo xuống còn 71.000. Khi được hoàn thiện vào tháng 1, tăng trưởng năm dương lịch 2025 bị cắt giảm thêm, từ 584.000 xuống chỉ còn 181.000. Năm trước đó, điều chỉnh sơ bộ 2024 đã cắt 818.000 việc làm khỏi năm kết thúc vào tháng 3 năm 2024.
Gần đây hơn, mức tăng ban đầu 179.000 của tháng 4 hiện là 148.000, và mức tăng ban đầu 172.000 của tháng 5 hiện chỉ là 63.000. Tháng 7 được báo cáo là thua lỗ 23.000 việc làm nhưng đã được sửa đổi lên dương 21.000. Một chuỗi dữ liệu kinh tế đã bị phóng đại trong hai năm điều chỉnh thường niên liên tiếp và sau đó biến thua lỗ được báo cáo thành tăng trong vòng một tháng là dữ liệu cần hoài nghi. Mức tăng 162.000 của tuần trước vẫn chưa được sửa đổi.
Một mô hình độc lập tổng hợp sáu yếu tố (việc làm hộ gia đình BLS, việc làm doanh nghiệp BLS, tỷ lệ tham gia lực lượng lao động BLS, bảng lương tư nhân ADP, tăng trưởng tiền lương thực và chỉ số tuyển dụng JOLTS) và biểu thị mỗi yếu tố như điểm z so với lịch sử của nó từ tháng 1 năm 2022 cho thấy xu hướng suy yếu của những năm gần đây đã trở nên tệ hơn trong sáu tháng qua.
Nền tảng thứ hai là xu hướng lạm phát gần đây so với so sánh hàng năm. Báo cáo CPI tháng 7 lành mạnh. Chỉ số giá tiêu dùng tổng thể chỉ tăng 0,1% theo tháng, và CPI lõi tăng 0,2%. Tỷ lệ hàng năm 3,4% tổng thể và 2,5% lõi vẫn trên mục tiêu 2% của Cục Dự trữ Liên bang, nhưng xu hướng gần đây, không phải so sánh hàng năm đã lỗi thời, là điều quan trọng nhất cho quyết định lãi suất hướng tới tương lai.
Đáng chú ý, Bình quân Cắt tỉa PCE Dallas, bỏ qua các thành phần PCE biến động nhất, đang ở mức 2,28%, gần mục tiêu 2% của Cục Dự trữ Liên bang. Tại phiên điều trần xác nhận Thượng viện của ông, Warsh đã trích dẫn bình quân cắt tỉa như một thước đo lạm phát có giá trị. Hơn nữa, kỳ vọng lạm phát năm năm ở mức 2,4%, hơi thấp hơn so với trước cuộc xung đột Iran.
Một mô hình xu hướng lạm phát bốn yếu tố so sánh ba tháng gần đây nhất với ba tháng trước đó cho thấy lạm phát đã "được neo" từ tháng 1 năm 2023, ngoại trừ một đợt tăng ngắn trùng với cuộc xung đột Iran. Kể từ đó, thước đo đã giảm trở lại về mức năm 2025 và hiện đang tiến vào vùng "làm mát."
Nền tảng thứ ba là lập luận mạnh nhất của phe bào chữa và xuất phát từ Thống đốc Waller. Waller lập luận chống lại tăng lãi suất, tin rằng các lực đẩy lợi suất cao hơn phần lớn nằm ngoài nhiệm vụ ổn định giá cả và việc làm đầy đủ của Cục Dự trữ Liên bang. Những lực đẩy bao gồm thâm hụt, lo ngại về Đô la, nhu cầu vốn liên quan đến trí tuệ nhân tạo và cú sốc dầu gắn với gián đoạn vận chuyển hơn là nhu cầu trong nước.
Tăng lãi suất để chống lại những lực đẩy lợi suất này có nguy cơ gây ra lỗi chính sách, áp đặt kinh tế vĩ mô nội địa để phản ứng với những lực đẩy bên ngoài mà công cụ lãi suất ngắn hạn phù hợp kém để giải quyết. Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang Richmond Tom Barkin đánh giá thị trường lao động cơ bản như sau: "Nó không lỏng, không chặt, chỉ là sự cân bằng yếu," mô tả các nhà tuyển dụng không sa thải tích cực cũng không mở rộng bảng lương.
Đánh Giá Bằng Chứng: Dữ Liệu Nói Gì Thực Sự
Kiểm tra cả hai hệ thống bằng chứng song song cho thấy bức tranh không rõ ràng theo hướng nào đó như bất kỳ bên nào đều tuyên bố.
Về thị trường lao động, báo cáo tháng 8 mạnh về mặt danh nghĩa nhưng nghi ngờ về mặt phương pháp. Dữ liệu ADP và JOLTS không xác nhận tình trạng tuyển dụng mạnh mẽ. Mô hình tổng hợp sáu yếu tố cho thấy xu hướng suy yếu, không phải tăng tốc. Lịch sử sửa đổi của BLS là đủ nhất quán để đặt câu hỏi về việc liệu bất kỳ đọc tháng đơn nào có nên thay đổi quan điểm chính sách ngay lập tức hay không.
Về lạm phát, dữ liệu tháng gần đây hơn (xu hướng ba tháng) đang ủng hộ phe bào chữa hơn là phe công tố. CPI lõi theo tháng ở mức 0,2% là phù hợp với đường về mục tiêu. Bình quân Cắt tỉa PCE Dallas ở mức 2,28% gần đủ để lập luận rằng lạm phát cơ bản, loại trừ sự biến động năng lượng gắn với cuộc xung đột Iran, gần hơn với mục tiêu hơn so với số liệu tổng thể gợi ý.
Vấn đề là cả hai phép đo đó đều đúng và cả hai đều quan trọng. CPI hàng năm ở mức 3,4% là thực tế. Xu hướng ba tháng đang làm mát cũng là thực tế. Lạm phát gần đây hơn bị khuếch đại bởi sốc dầu, một biến số bên ngoài cũng là thực tế. Câu hỏi là đâu là cân bằng chính sách phù hợp và ai đang đọc bằng chứng chính xác hơn.
Vấn Đề Uy Tín: Không Phải Lập Luận Thuyết Phục Nhất Cho Tăng Lãi Suất
Lập luận uy tín, ý tưởng rằng Cục Dự trữ Liên bang cần tăng lãi suất để giải quyết lợi suất trái phiếu tăng và tái khẳng định cam kết lạm phát 2%, đáng được phân tích riêng bởi vì nó tồn tại trong một loại logic khác so với các lập luận dựa trên dữ liệu.
Lập luận đó vận hành như sau: thị trường đang đặt câu hỏi về sự sẵn sàng của Cục Dự trữ Liên bang để thực sự chiến đấu với lạm phát. Một lần tăng lãi suất 25 điểm cơ bản sẽ gửi tín hiệu rằng ủy ban nghiêm túc, ngay cả khi tác động kinh tế trực tiếp là nhỏ. Sự không hành động khi lạm phát vẫn trên mục tiêu và bảng lương mạnh mẽ sẽ bị thị trường đọc là sự mềm yếu.
Có một số vấn đề với lập luận này.
Đầu tiên, nó thừa nhận hành động được kích hoạt bởi quan sát giá tài sản thị trường hơn là số liệu về ổn định giá hoặc thị trường lao động. Tăng lãi suất để tác động đến lợi suất dài hạn là biến thể kiểm soát đường cong lợi suất. Lợi suất dài hạn phụ thuộc vào kỳ vọng về mức trung bình của tương lai của lãi suất ngắn hạn nhưng cũng vào phần bù kỳ hạn bị ảnh hưởng bởi nguồn cung và yếu tố cấu trúc mà lãi suất ngắn hạn không ảnh hưởng trực tiếp.
Thứ hai, Thống đốc Waller lập luận rằng các lực đẩy phía sau lợi suất tăng, bao gồm thâm hụt tài khóa, lo ngại về Đô la, nhu cầu vốn trí tuệ nhân tạo và sốc dầu, phần lớn nằm ngoài nhiệm vụ của Cục Dự trữ Liên bang. Tăng lãi suất để phản ứng với những lực đẩy đó không giải quyết nguyên nhân gốc rễ và có thể áp đặt tổn hại kinh tế không cần thiết lên thị trường lao động đang yếu một cách ẩn nấp.
Thứ ba, và có lẽ quan trọng nhất, uy tín không được xây dựng bởi một lần tăng lãi suất 25 điểm cơ bản trong bối cảnh nghi ngờ. Nó được xây dựng bằng cách đưa ra đúng quyết định dựa trên bằng chứng và giải thích rõ ràng lý do. Nếu ủy ban đang thực sự nhìn thấy xu hướng làm mát lạm phát và thị trường lao động yếu hơn so với tình trạng danh nghĩa, tăng lãi suất vì lý do uy tín hơn là dữ liệu là trường hợp mẫu sách giáo khoa về những gì phá vỡ uy tín chính sách.
Phán Quyết: Thiên Về Giữ Nguyên Nhưng Không Chắc Chắn
Phân tích tổng hợp từ nhiều nguồn và lập luận được trình bày ở đây thiên về phe bào chữa, mặc dù không phải là kết luận dứt khoát.
Phe công tố 100% đúng rằng cần đưa lạm phát về 2% càng sớm càng tốt. Nó đã trên mục tiêu quá lâu, và Cục Dự trữ Liên bang đang mạo hiểm thay đổi hành vi chi tiêu của người tiêu dùng và doanh nghiệp theo hướng lạm phát. Đó là rủi ro thực sự.
Nhưng tranh luận tại Cục Dự trữ Liên bang dường như xoay quanh liệu họ để lạm phát giảm tự nhiên hay buộc vấn đề. Phe công tố muốn tăng lãi suất để buộc lạm phát giảm. Phe bào chữa muốn chờ đợi, tuyên bố rằng xu hướng giảm phát tồn tại trước cuộc xung đột Iran đang tái khẳng định chính mình và rằng lãi suất cao hơn có thể làm tệ hơn thị trường lao động đã yếu.
Lập luận uy tín cho tăng lãi suất là điều lo ngại nhất với bên bào chữa. Ý tưởng là Cục Dự trữ Liên bang cần tăng lãi suất để giải quyết lợi suất trái phiếu tăng và tái khẳng định "uy tín," hơn là phản ứng với sự sụp đổ được xác nhận trong bất kỳ nhiệm vụ kép nào của Cục Dự trữ Liên bang.
Lợi suất đã tăng phần lớn vì sốc cung do dầu và lo ngại về thâm hụt tài khóa đang tăng. Lãi suất chính sách ngắn hạn của Cục Dự trữ Liên bang kém phù hợp để giải quyết chúng. Và nếu bảng lương tháng 8 tuân theo lịch sử sửa đổi BLS và giảm xuống về mặt thực chất, căn cứ lao động cho tăng lãi suất tan biến cùng với nó.
Hàm Ý Cho Danh Mục Đầu Tư: Định Vị Cho Cả Hai Kịch Bản
Trong bối cảnh không chắc chắn 60-40, nhà đầu tư khôn ngoan sẽ tránh đặt cược tập trung vào bất kỳ kết quả nào và thay vào đó tập trung vào việc quản lý những gì xảy ra nếu kịch bản ít được mong đợi hơn xảy ra.
Nếu FOMC tăng lãi suất vào ngày 16 tháng 9: Lợi suất ngắn hạn sẽ tăng phản ánh đường chính sách mới. Đường cong lợi suất có thể dẹt đi hoặc đảo ngược thêm tùy thuộc vào liệu lợi suất dài hạn phản ứng như thế nào. Cổ phiếu có thể chịu áp lực ngắn hạn đặc biệt là ở các lĩnh vực nhạy cảm với lãi suất. Đồng Đô la có thể tăng mạnh tạm thời.
Nếu FOMC giữ nguyên vào ngày 16 tháng 9: Lợi suất ngắn hạn có thể giảm khi thị trường định giá lại đường chính sách. Đường cong lợi suất có thể dốc hơn nếu lợi suất dài hạn không theo sau. Cổ phiếu có thể phục hồi, đặc biệt là ở các lĩnh vực tăng trưởng nhạy cảm với lãi suất. Đồng Đô la có thể suy yếu so với các đồng tiền lớn.
Bất kể kết quả nào: Câu hỏi cấu trúc quan trọng hơn là liệu đợt tăng lãi suất hoặc giữ nguyên thay đổi quỹ đạo dài hạn của đường cong lợi suất hay không. Bằng chứng từ loạt bài này gợi ý rằng lợi suất dài hạn đang bị thúc đẩy bởi các lực đẩy (thâm hụt tài khóa, giảm dần nhu cầu nước ngoài, mua lại trái phiếu của Ngân hàng Nhật Bản, phát hành liên quan đến trí tuệ nhân tạo) phần lớn không đáp ứng với thay đổi 25 điểm cơ bản trong lãi suất quỹ Fed.
Kết Luận: Câu Hỏi Đúng Hơn Câu Trả Lời Đúng
Cuộc tranh luận FOMC ngày 16 tháng 9 quan trọng không phải vì 25 điểm cơ bản sẽ định hình lại nền kinh tế Mỹ theo hướng này hay hướng kia. 25 điểm cơ bản hiếm khi làm điều đó.
Nó quan trọng vì nó sẽ tiết lộ điều gì đó về cách ủy ban thực sự đọc bằng chứng, về loại khuôn khổ nào đang hướng dẫn các quyết định và về việc liệu Cục Dự trữ Liên bang đang phản ứng với xu hướng dữ liệu cơ bản hay phản ứng với áp lực bên ngoài từ tín hiệu thị trường tài sản và bình luận chính trị.
Lý do để xem xét nghiêm túc lập luận giữ nguyên không phải là bởi vì lạm phát không quan trọng, mà là vì chính sách tiền tệ hiệu quả đòi hỏi tín hiệu rõ ràng về những gì thực sự đang xảy ra với hai nhiệm vụ, và bằng chứng hiện tại không cung cấp điều đó. Khi dữ liệu việc làm tốt nhất thì đang bị sửa đổi rộng rãi và xu hướng lạm phát gần đây đang làm mát trong khi sốc bên ngoài giữ con số hàng năm cao, đây là chính xác loại môi trường mà thận trọng chính sách có giá trị cao nhất.
Câu chuyện cũng không đơn giản như bất kỳ bên nào đang tuyên bố. Dữ liệu không rõ ràng theo bất kỳ hướng nào. Điều chúng ta có thể nói chắc chắn là cuộc tranh luận đang diễn ra là thực sự và quan trọng, rằng kết quả không thể đoán trước theo bất kỳ phân tích quy tắc nào, và rằng sự không chắc chắn đó tự nó là thông tin quan trọng nhất mà nhà đầu tư có thể lấy từ cuộc họp ngày 16 tháng 9, bất kể quyết định thực sự là gì.
---------------------------------
Trong chu kỳ kinh tế, dòng tiền đầu tư được luân chuyển giữa các loại tài sản đầu tư khác nhau để tối đa hóa lợi nhuận. Hiện nay Sở giao dịch hàng hóa VN mới được cấp phép liên thông trên thị trường hàng hóa quốc tế và đầu tư trực tiếp trên các sàn hàng hóa thế giới, với các sản phẩm thiết yếu như là: Đồng, Bạc, Cà phê, Đường, Nông sản ...
Nhà đầu tư có thể tham gia giao dịch trực tiếp trên thị trường hàng hoá của Bô Công Thương. Với nhiều ưu điểm như: Mua bán 2 chiều, T0, miễn lãi margin ... Liên hệ với tôi qua số Zalo ở phần tên tác giả để hợp tác và nhận các tư vấn tốt nhất về thị trường hàng hoá.
Mobile/zalo: 033 796 8866
THAM GIA ROOM HÀNG HOÁ - VĨ MÔ
