Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) tăng lãi suất hồi tháng 9, và lợi suất trái phiếu 10 năm từ đó đã vượt 5,3%, cao nhất từ năm 2007. Khi thị trường trái phiếu đã tự thắt chặt thay Fed, mỗi lần tăng thêm có thể làm rủi ro quá tay lớn hơn. Cộng thêm một người tiêu dùng đang chi tiêu bằng cách bán tài sản, khoảng đệm trước khi tác động lộ ra có thể ngắn hơn nhiều người nghĩ.

 

Kinh tế mạnh có thật sự đẩy lạm phát?

Ngày 16/9, Ủy ban Thị trường Mở Liên bang (FOMC) bỏ phiếu 12-0 nâng lãi suất mục tiêu lên 3,75%-4,00%, lần tăng đầu tiên từ năm 2023. Biểu đồ chấm lãi suất mới đặt mức cuối năm trong khoảng 4,1%-4,4%. Thị trường kỳ vọng Fed giữ nguyên ở cuộc họp kết thúc ngày 28/10 nhưng vẫn định giá khoảng ba phần tư khả năng tăng thêm một lần trước tháng 12.

Số liệu hoạt động kinh tế thực sự mạnh. Chỉ số PMI dịch vụ của ISM đạt 54,9 trong tháng 9, trong đó đơn hàng mới 59,8, còn PMI sản xuất đạt 54,5. Nếu gộp theo tỷ trọng 80/20, con số tổng hợp khoảng 54,8. Nếu kinh tế nóng kéo lạm phát nóng, các mức này lẽ ra phải đi trước những kỳ CPI cao.

Thử đối chiếu mọi kỳ PMI sản xuất hằng tháng từ năm 2013 với CPI chín tháng sau, mối quan hệ yếu hơn nhiều so với câu chuyện “kinh tế nóng bằng lạm phát nóng”. Ngoài giai đoạn đại dịch, 37 tháng có PMI từ 55 trở lên được theo sau bởi lạm phát trung bình 1,6%. Lần duy nhất hoạt động mạnh đi trước lạm phát cao là giữa 2020 đến giữa 2022, khi séc kích thích gặp chuỗi cung ứng đứt gãy. Hoạt động kinh tế tương quan khoảng 0,55 với mức thay đổi của lạm phát: kinh tế mạnh đẩy giá nhích lên, nhưng không quyết định mức giá.

Đó là phần lạm phát “tốt”, và nó có thật: GPU và bộ nhớ đang khan hiếm khi chi tiêu cho AI căng công suất. Nhưng phần lớn lạm phát lại thuộc loại “xấu”. CPI chung tháng 9 lên 3,7%, giá năng lượng cao hơn 20,4% so với một năm trước, và chỉ số giá dịch vụ lên 74,0, cao nhất từ giữa 2022 vì doanh nghiệp trả nhiều hơn cho diesel và xăng.

Lạm phát tốt nằm ở khoản đầu tư máy chủ. Lạm phát xấu nằm ở cột bơm. Lãi suất của Fed hầu như không chạm tới thứ nhất, nhưng đè nặng lên thứ hai.

 

Lợi nhuận chạy trước nền kinh tế: ai đang cần tín dụng?

Mức điều chỉnh dự báo lợi nhuận của S&P 500 đang ở một trong những mức cao nhất từ năm 2003, trong khi trung bình các chỉ số PMI chỉ cao hơn mức thông thường một chút. Hai đường này lịch sử thường đi cùng nhau, và khi tách ra thì sớm muộn cũng khép lại, hoặc kinh tế bắt kịp, hoặc dự báo lợi nhuận quay đầu.

Phản biện thường gặp là “lợi nhuận tăng thì giá tài sản tăng, lo gì”. Lập luận này đúng ở chu kỳ bình thường, nhưng lúc này vấn đề nằm ở độ rộng: dự báo lợi nhuận tăng gần như chỉ ở nhóm AI và chi tiêu vốn, nơi các tập đoàn dư tiền mặt gần như không cảm nhận được một đợt tăng lãi suất 0,25 điểm. Các nhà cung cấp điện toán đám mây mới, vay nợ nhiều, thì khác, và đợt bán tháo AI hồi tháng 10 cho thấy mảng này có thể chao đảo nhanh thế nào. Ngay chính FOMC cũng mô tả bức tranh: “Năng suất tăng mạnh và đầu tư vốn vững chắc”.

Điều đó đúng, và cũng chính là vấn đề: Fed đang thắt chặt một nền kinh tế mà động cơ mạnh nhất không cần tín dụng, còn các bộ phận cần tín dụng thì đã căng vì lãi suất cao. Lãi suất phi rủi ro 5,1% còn nâng ngưỡng mà mọi mức định giá cổ phiếu phải vượt. Lợi nhuận có thể tăng trong khi định giá nén lại, như năm 2022, khi lợi nhuận S&P 500 trụ vững mà chỉ số vẫn giảm khoảng 19%, trong lúc lợi suất 10 năm tăng từ khoảng 1,5% lên gần 4%.

Nhưng điểm yếu thật sự có lẽ không nằm ở doanh nghiệp, mà ở túi tiền người tiêu dùng.

 

Người tiêu dùng đang chi tiêu bằng danh mục đầu tư

Suốt 15 năm, thị trường đi lên lặng lẽ thay thế cho tăng thu nhập. Dữ liệu từ hơn 20 triệu tài khoản vãng lai của JPMorganChase đo được điều này: dòng tiền chuyển ròng từ tài khoản đầu tư sang tài khoản chi tiêu tài trợ 2,3% tổng chi tiêu năm 2015, 3,5% vào tháng 4/2019, và 6,8% vào tháng 4/2026. Nghĩa là cứ mỗi đô la hộ gia đình Mỹ tiêu mùa xuân này, gần 7 xu đến từ việc bán cổ phiếu, trái phiếu và quỹ, không phải từ tiền lương.

Với nhóm thu nhập cao nhất, các khoản rút này tài trợ hơn 10% chi tiêu mỗi tháng trong năm nay. Xu hướng từng chững lại vào đầu 2020, phần lớn 2022 và đầu 2025, đúng những lúc chứng khoán giảm. Cùng lúc, tỷ lệ tiết kiệm cá nhân tháng 8 chỉ còn 4,1%, thấp nhất từ cuối 2022 sau điều chỉnh số liệu. Nhóm 10% thu nhập cao nhất chiếm khoảng một nửa chi tiêu, và họ đang tài trợ một phần ngày càng lớn của khoản đó bằng bán tài sản. Còn nửa dưới của xã hội gần như không có đệm tiết kiệm.

Một phần xu hướng này mang tính nhân khẩu học, khi thế hệ baby boomer rút dần quỹ hưu trí, nên không phải tất cả đều là dấu hiệu căng thẳng. Nhưng kênh truyền dẫn thì giống nhau dù động cơ là gì: lãi suất cao đè giá tài sản, giá tài sản giảm thì rút tiền ít đi, rút tiền ít đi thì chi tiêu giảm. Cuộc suy thoái tới có thể không bắt đầu bằng sa thải, mà bằng một đợt giảm của thị trường làm tắt chi tiêu của chính những hộ gia đình chi tiêu nhiều nhất.

 

Fed còn bao nhiêu thời gian trước khi thắt chặt quá tay?

Lịch sử cho một gợi ý đáng chú ý. Sau suy thoái 1991, Fed tăng mạnh năm 1994, giảm năm 1995-1996, tăng một lần năm 1997, rồi giảm lại năm 1998 giữa khủng hoảng LTCM. Sau đó Fed tăng lại tổng cộng 175 điểm cơ bản từ tháng 6/1999 đến tháng 5/2000. Suy thoái bắt đầu tháng 3/2001, tức 21 tháng sau khi đợt tăng lại khởi đầu và chỉ 10 tháng sau lần tăng cuối cùng. Chuỗi hiện nay có cùng hình dạng: tăng năm 2022-2023, giảm năm 2024-2025, tăng lại tháng 9.

Từ 1989 đến nay, khoảng trễ trung bình từ lần tăng cuối đến suy thoái là khoảng 14 tháng, dao động 10-18 tháng. Nếu Fed tăng như thị trường kỳ vọng và lịch sử lặp lại, kịch bản này đặt rủi ro kinh tế vào khoảng cuối 2027 đến giữa 2028. Nhưng phép tính này có thể không còn đáng tin lần này: với lợi suất 10 năm gần 5%, chi phí vay thế chấp và doanh nghiệp đã phản ánh mức thắt chặt cao hơn nhiều so với lãi suất quỹ liên bang 3,875%, trong khi ước tính của chính Fed về lãi suất trung lập chỉ quanh 3,1%. Thêm một người tiêu dùng có chi tiêu gắn với thị trường chứng khoán, nơi giá được định lại mỗi ngày. Khoảng trễ nhiều khả năng ngắn hơn trung bình, nhưng không ai nên tin vào một con số chính xác đến từng tháng.

Phe lạc quan ở đâu?

Phe lạc quan có luận điểm thực chất. Chu kỳ 1995 kết thúc bằng “hạ cánh mềm” dù Fed nhân đôi lãi suất trong một năm, dự báo của Fed vẫn thấy thất nghiệp chỉ 4,1% cùng tăng trưởng vững, năng suất cao, đầu tư AI nóng và lợi nhuận liên tục vượt dự báo. Mức lợi suất 10 năm 5% cũng xấp xỉ trung bình từ năm 1800 và thấp hơn nhiều so với trung bình từ 1960. Theo thước đo đó, lãi suất chỉ đang “bình thường” trở lại.

Câu hỏi là: nếu lãi suất bình thường, sao lại gây suy thoái? Vì “bình thường” là tương đối so với khối nợ và sự phụ thuộc được xây trong những năm bất thường. Lãi suất bình thường trên một khối nợ lớn hơn nhiều, và trên những hộ gia đình bán tài sản để chi tiêu, không tạo ra kết quả bình thường.

Cần theo dõi gì?

Trong ngắn hạn tới: lợi suất 10 năm quanh ngưỡng 5%, các chỉ số việc làm trong ISM, dữ liệu rút tiền đầu tư của JPMorganChase và tỷ lệ tiết kiệm. Khi kênh rút tiền chậm lại trong lúc Fed vẫn tăng lãi suất, đó là tín hiệu đáng chú ý nhất.

----------------------------------------------------------------------------------------------------------
Thị trường hàng hóa phái sinh là nơi giao dịch các hợp đồng dựa trên giá trị của các loại hàng hóa cơ bản như nông sản, năng lượng, kim loại, và nguyên liệu công nghiệp. Đây là công cụ giúp doanh nghiệp và nhà đầu tư quản lý rủi ro biến động giá, đồng thời tạo cơ hội sinh lời từ sự chênh lệch giá trong tương lai. Với sự phát triển của công nghệ và hội nhập kinh tế, thị trường này ngày càng thu hút sự quan tâm nhờ tính thanh khoản cao và khả năng đa dạng hóa danh mục đầu tư. NĐT quan tâm liên hệ với tôi cũng như tham gia nhóm cộng đồng qua thông tin trên trang cá nhân.

***Tư vấn đầu tư hàng hoá thông qua Sở giao dịch Hàng hoá Việt Nam (MXV)***
- Hợp pháp - Minh Bạch - Thanh khoản cao tiêu chuẩn quốc tế
- Mua bán 2 chiều LONG SHORT - Giao dịch T0 - Đòn bẩy 20 lần không lãi vay Margin - Liên thông 52 quốc gia
- Mobile/ z.a.lo: 0867 091 553 ( Để tham gia room )
- Link nhóm zalo tin tức hàng hóa phái sinh: https://zalo.me/g/tdoxrn656