Lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn 30 năm đã vượt mốc 5,31% vào thứ Hai, mức cao nhất kể từ tháng 6 năm 2007, trong khi lợi suất trái phiếu kỳ hạn 10 năm chạm mức 4,72%, mức cao nhất từng thấy trước khi cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu định hình lại bối cảnh lãi suất toàn cầu trong cả một thế hệ. Một ngày trước đó, Bộ Tài chính đã bán 25 tỷ đô la trái phiếu kỳ hạn 30 năm mới với lãi suất 5,216%, mức lợi suất đấu giá cao nhất kể từ năm 2001. Việc bán tháo lan sang Canada, nơi lợi suất trái phiếu kỳ hạn 30 năm đạt mức cao nhất kể từ năm 2010, sang Đức, nơi lãi suất trái phiếu siêu dài hạn đạt mức năm 2011, và sang Nhật Bản, nơi trái phiếu chính phủ Nhật Bản (JGB) kỳ hạn 10 năm chạm mức 2,945%, mức cao nhất kể từ năm 1996, và trái phiếu JGB kỳ hạn 30 năm đạt mức kỷ lục mọi thời đại khoảng 4,1%.
Trên khắp thế giới phát triển, đồng thời, giá trái phiếu chính phủ dài hạn đang giảm. Sự đồng bộ đó không phải là ngẫu nhiên. Đó là một thông điệp, và thông điệp đó không phải về kỳ vọng chính sách tiền tệ. Nó liên quan đến một vấn đề cơ bản hơn và khó giải quyết hơn nhiều: giá mà các nhà đầu tư sẵn sàng cho chính phủ vay tiền trong vòng 20 đến 30 năm đang tăng lên bởi vì các điều khoản cho vay, quỹ đạo tài chính, độ tin cậy của lạm phát, sự ổn định địa chính trị của tài sản dự trữ và sự cân bằng giữa cung và cầu cơ cấu đã xấu đi đến mức mức giá trước đây không còn hợp lý nữa.
Thị trường trái phiếu đang đưa ra một phán quyết. Thị trường chỉ mới bắt đầu hiểu được ý nghĩa của phán quyết đó.
Tín hiệu đáng sợ cho các nhà hoạch định chính sách
Lý lẽ thường được đưa ra xung quanh việc tăng lợi suất trái phiếu thường quy cho một trong hai nguyên nhân: tăng trưởng kinh tế mạnh mẽ tạo ra lạm phát và kỳ vọng về việc Cục Dự trữ Liên bang (Fed) thắt chặt lãi suất, hoặc nỗi lo ngại của thị trường về việc tăng lãi suất trong tương lai. Cả hai lý lẽ đều phần nào trấn an người dùng, bởi vì chúng ngụ ý một cơ chế, tăng trưởng hoặc lạm phát, mà các ngân hàng trung ương hiểu và có thể giải quyết.
Những gì đang xảy ra hiện nay không hoàn toàn phù hợp với cả hai giả thuyết trên, và đó chính là điều mà các nhà đầu tư nên tập trung chú ý.
Các số liệu kinh tế gần đây của Mỹ không mấy khả quan. Các nhà tuyển dụng Mỹ bất ngờ cắt giảm việc làm trong tháng 7, lần đầu tiên ghi nhận số liệu giảm hàng tháng trong hơn một năm. Doanh số bán lẻ giảm mạnh nhất trong hơn một năm. Lạm phát cơ bản, được đo bằng chỉ số PCE cốt lõi được công bố tuần trước, thấp hơn dự kiến. Đây là những số liệu mà trong bất kỳ chu kỳ lãi suất bình thường nào, sẽ giúp thị trường trái phiếu giảm bớt áp lực, kéo lợi suất trái phiếu dài hạn xuống thấp hơn khi các nhà đầu tư tính đến khả năng Fed thắt chặt chính sách tiền tệ giảm đi và có thể đẩy nhanh kỳ vọng về việc cắt giảm lãi suất.
Thay vào đó, lợi suất trái phiếu dài hạn đang tăng cao. Lợi suất trái phiếu 30 năm đang ở mức cao nhất trong 19 năm. Lợi suất trái phiếu 10 năm cũng ở mức cao nhất trong 19 năm. Đường cong lợi suất đang dốc lên, với khoảng cách giữa lợi suất trái phiếu 2 năm và 30 năm đạt 113 điểm cơ bản, mức rộng nhất kể từ tháng Tư, khi lợi suất trái phiếu ngắn hạn chịu ảnh hưởng bởi dữ liệu kinh tế suy yếu trong khi lợi suất trái phiếu dài hạn tăng cao do các yếu tố không liên quan đến chính sách tiền tệ ngắn hạn.
Khi lợi suất dài hạn tăng trong khi dữ liệu tăng trưởng suy yếu, khuôn khổ phân tích chuyển từ chính sách tiền tệ sang những yếu tố khó mô hình hóa và khó khắc phục hơn: uy tín tài chính, nguồn cung trái phiếu chính phủ, nhu cầu nước ngoài và khoản phí bảo hiểm kỳ hạn mà các nhà đầu tư yêu cầu để cho chính phủ vay tiền trong hai đến ba thập kỷ. Những biến số này không phản ứng với các cuộc họp báo của ngân hàng trung ương, định hướng chính sách tương lai, hay thậm chí là các quyết định về lãi suất. Chúng mang tính cấu trúc, vận động chậm và khi vận động sai hướng, việc đảo ngược tình thế vô cùng khó khăn.
Đây là lý do tại sao Anshul Pradhan, người đứng đầu chiến lược lãi suất Mỹ tại Barclays, khuyên khách hàng không nên bỏ qua đợt bán tháo trái phiếu dài hạn. "Một quan điểm tích cực sẽ đòi hỏi sự kết hợp của một số yếu tố như bất ngờ tiêu cực về tài chính, tốc độ phát hành trái phiếu liên quan đến trí tuệ nhân tạo chậm lại, sự thay đổi trong chiến lược phát hành của Bộ Tài chính và một chuỗi dữ liệu hoạt động kinh tế yếu kém kéo dài." Ba trong bốn điều kiện đó đã phần nào thành hiện thực. Lợi suất vẫn đang tăng. Điều đó cho thấy một điều quan trọng về sức mạnh của các lực lượng ở phía đối diện.
Ba tài xế sẽ không biến mất
Đợt bán tháo dài hạn không phải do một nguyên nhân duy nhất. Nó phản ánh sự tác động đồng thời của ít nhất ba yếu tố độc lập, mỗi yếu tố đều đủ sức đẩy lợi suất lên cao, và sự tương tác giữa chúng tạo ra một đợt biến động lớn hơn và bền vững hơn bất kỳ yếu tố đơn lẻ nào có thể dự đoán được.
Vấn đề nguồn cung tài chính là vấn đề được thảo luận rộng rãi nhất và khó giải quyết nhất về mặt cấu trúc. Hoa Kỳ đang gánh khoản thâm hụt ngân sách hàng năm gần 2 nghìn tỷ đô la, một con số mà Văn phòng Ngân sách Quốc hội dự báo sẽ tiếp tục duy trì và gia tăng theo chính sách hiện hành. Khoản thâm hụt đó phải được tài trợ thông qua việc phát hành trái phiếu kho bạc, và thành phần của đợt phát hành đó, bao nhiêu là tín phiếu, trái phiếu kỳ hạn và trái phiếu thông thường, sẽ quyết định rủi ro về thời hạn mà khu vực tư nhân phải gánh chịu. Các quyết định gần đây của Bộ Tài chính về chiến lược phát hành, bao gồm việc chuyển sang các kỳ hạn dài hơn để cố định chi phí tài chính và giảm rủi ro tái cấu trúc, đã làm tăng nguồn cung trái phiếu có thời hạn dài hơn trên thị trường, trong khi đồng thời thị trường lại mất đi nhu cầu về mặt cấu trúc từ một số người mua quan trọng nhất trong lịch sử.
Làn sóng chi tiêu vốn cho trí tuệ nhân tạo (AI) là động lực thứ hai, và là động lực ít được đánh giá cao nhất về tác động đến thị trường trái phiếu. Các công ty siêu quy mô như Microsoft, Amazon, Alphabet và Meta đang cùng nhau đầu tư hơn 300 tỷ đô la mỗi năm vào cơ sở hạ tầng AI. Khoản chi tiêu vốn này được tài trợ một phần thông qua việc phát hành trái phiếu doanh nghiệp với quy mô đáng kể, góp phần làm tăng tổng nguồn cung trái phiếu thu nhập cố định của Mỹ. Phân tích của Bloomberg đã chỉ ra rằng AI đang "đẩy lợi suất trái phiếu kho bạc lên vì nó tác động đến mọi thứ", một cách diễn đạt nắm bắt được cơ chế: nguồn cung trái phiếu doanh nghiệp cạnh tranh với nguồn cung trái phiếu kho bạc để thu hút vốn đầu tư có khả năng chịu đựng thời hạn dài, đẩy lợi suất yêu cầu lên cao hơn trên toàn bộ đường cong lợi suất. Sự bùng nổ đầu tư vào AI đã thúc đẩy sự hưng phấn của thị trường chứng khoán, đồng thời, thông qua các yêu cầu tài chính của nó, đang góp phần tạo ra các điều kiện thị trường trái phiếu đe dọa làm suy yếu định giá cổ phiếu.
Sự suy giảm nhu cầu nước ngoài là yếu tố thứ ba, và ở một số khía cạnh, đây là yếu tố đáng báo động nhất vì nó phản ánh sự thay đổi mang tính cấu trúc hơn là chu kỳ. Dữ liệu của Bộ Tài chính được trích dẫn trong các báo cáo gần đây cho thấy Nhật Bản, Trung Quốc và Vương quốc Anh đều giảm lượng trái phiếu kho bạc nắm giữ trong tháng Sáu. Việc giảm lượng trái phiếu của Nhật Bản diễn ra trong bối cảnh Ngân hàng Trung ương Nhật Bản (BOJ) đang tự mình tăng lãi suất và quản lý thị trường trái phiếu trong nước đang đồng thời đạt mức lợi suất cao nhất trong nhiều thập kỷ, tạo ra các cơ hội đầu tư trong nước ngày càng cạnh tranh với trái phiếu kho bạc Mỹ đối với vốn đầu tư của các tổ chức Nhật Bản. Việc Trung Quốc tiếp tục giảm lượng trái phiếu, như đã được phân tích trong loạt bài này, phản ánh cả động lực phân loại lại dự trữ và sự đa dạng hóa chiến lược thực sự khỏi sự tập trung dự trữ bằng đô la Mỹ. Việc giảm lượng trái phiếu của Vương quốc Anh ít mang tính cấu trúc hơn nhưng xác nhận xu hướng hiện tại.
Sự kết hợp giữa nguồn cung tăng và nhu cầu cơ cấu giảm từ các nhà đầu tư truyền thống là quy luật toán học cơ bản đằng sau sự mở rộng phí bảo hiểm kỳ hạn, dẫn đến đợt bán tháo trái phiếu dài hạn. Điều này không đòi hỏi một sự kiện kịch tính nào cả. Nó chỉ cần nhà đầu tư cận biên của trái phiếu kho bạc kỳ hạn 30 năm ít chắc chắn hơn về lạm phát, quỹ đạo tài chính và sự ổn định tiền tệ so với các nhà đầu tư trước đây, và do đó cần được bồi thường nhiều hơn để chấp nhận rủi ro về kỳ hạn đó.
Nhật Bản: Quốc gia vừa tỉnh giấc sau 30 năm ngủ say.
Diễn biến bán tháo trái phiếu toàn cầu tại Nhật Bản đáng được đặc biệt chú ý, cả về tầm quan trọng nội tại của nó lẫn những tín hiệu mà nó gửi gắm về cấu trúc rộng hơn của lãi suất toàn cầu.
Mức lợi suất trái phiếu chính phủ Nhật Bản kỳ hạn 10 năm xấp xỉ 2,945% không phải là con số có thể được đặt trong bối cảnh mà không thừa nhận ý nghĩa lịch sử của nó. Nhật Bản là hình mẫu toàn cầu cho hậu quả của việc tích lũy nợ quá mức được quản lý thông qua chính sách kìm hãm tài chính: hàng thập kỷ lãi suất gần bằng 0 và đôi khi âm, chương trình nới lỏng định lượng mạnh mẽ nhất thế giới so với GDP, và tỷ lệ nợ trên GDP mà nếu ở bất kỳ bối cảnh nào khác sẽ cấu thành một cuộc khủng hoảng quốc gia. Bảng cân đối kế toán của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản (BOJ), ở thời điểm đỉnh cao, nắm giữ hơn một nửa tổng lượng trái phiếu chính phủ Nhật Bản đang lưu hành. Chính sách kiểm soát đường cong lợi suất, đã bị bãi bỏ vào đầu năm nay, là một nỗ lực rõ ràng nhằm ngăn chặn các lực lượng thị trường định giá lợi suất trái phiếu chính phủ Nhật Bản ở mức khiến gánh nặng trả nợ của Nhật Bản trở nên không thể quản lý được.
Việc lãi suất trái phiếu chính phủ Nhật Bản kỳ hạn 10 năm đang tiến gần đến 3% và trái phiếu kỳ hạn 30 năm đạt mức cao kỷ lục khoảng 4,1% cho thấy chế độ kìm hãm tài chính đã quản lý tình hình nợ của Nhật Bản trong ba thập kỷ qua đang kết thúc, dù các nhà hoạch định chính sách Nhật Bản có chủ ý hay không. Sự đảo chiều của giao dịch chênh lệch lãi suất (carry trade), được phân tích trong các phần trước của loạt bài này, là biểu hiện của sự chuyển đổi này trên thị trường tài chính: việc vay yên giá rẻ để tài trợ cho các vị thế đòn bẩy trong các tài sản có lợi suất cao hơn không còn rẻ nữa, bởi vì đồng yên không còn là loại tiền tệ có lãi suất gần bằng không.
Tác động đầu tư đối với thị trường toàn cầu là rất đáng kể. Các nhà đầu tư tổ chức Nhật Bản, bao gồm các công ty bảo hiểm nhân thọ và quỹ hưu trí, nằm trong số những người nắm giữ tài sản thu nhập cố định toàn cầu lớn nhất thế giới, được tích lũy qua nhiều thập kỷ khi lợi suất trong nước không đủ để đáp ứng các nghĩa vụ tính toán bảo hiểm. Khi lợi suất trái phiếu chính phủ Nhật Bản (JGB) trong nước tăng lên mức ngày càng cạnh tranh với lợi suất trái phiếu nước ngoài được phòng ngừa rủi ro, động lực để các tổ chức Nhật Bản duy trì danh mục trái phiếu nước ngoài lớn sẽ giảm đi. Việc hồi hương các khoản nắm giữ này, vốn đã bắt đầu, làm tăng nguồn cung tài sản có thời hạn dài trên toàn cầu đang tìm kiếm người mua.
Hình ảnh ẩn dụ mà một nhà phân tích sử dụng, rằng Nhật Bản đã gắn liền với chính sách tiền tệ dễ dàng trong nhiều thập kỷ và hiện đang có chi phí vay nợ chính phủ kỳ hạn 10 năm gần 3%, đã thể hiện rõ bản chất đột ngột của sự chuyển đổi này. Trên thực tế, đây là một sự thay đổi mang tính thế hệ trong môi trường lãi suất của nền kinh tế lớn thứ ba thế giới, và những hệ quả của nó đối với dòng vốn toàn cầu chỉ mới bắt đầu bộc lộ.
Bóng ma lạm phát đình trệ
Khía cạnh khó chịu nhất của cấu hình lợi suất hiện tại là sự gần gũi của nó với kịch bản đình trệ kinh tế mà các khuôn khổ chính sách tiền tệ khó có thể xử lý nhất.
Lạm phát giá tiêu dùng đang ở mức 3,4% so với cùng kỳ năm ngoái, cao hơn nhiều so với mục tiêu 2% của Cục Dự trữ Liên bang (Fed), mức mà nó đã duy trì trong năm năm liên tiếp. Nohshad Shah, người đứng đầu bộ phận bán trái phiếu khu vực EMEA của Citadel Securities, đã lưu ý rằng lợi suất trái phiếu dài hạn cũng phản ánh sự miễn cưỡng của Fed trong việc thắt chặt chính sách tiền tệ bất chấp giai đoạn lạm phát vượt mục tiêu kéo dài này, một đặc điểm phù hợp với phân tích về sự chi phối của ngân sách nhà nước được phát triển trong suốt loạt bài này. Fed không thể thắt chặt mạnh mẽ vì khoản nợ liên bang 40 nghìn tỷ đô la với lãi suất cao hơn sẽ tạo ra một vòng xoáy chi phí lãi suất mà tính toán ngân sách không thể đáp ứng. Nhưng Fed cũng không thể cam kết một cách đáng tin cậy việc đưa lạm phát về mức mục tiêu trong khi bị ràng buộc bởi thực tế tài chính đó.
Trong bối cảnh đó, cú sốc giá dầu xuất hiện do xung đột Mỹ-Iran, làm gia tăng áp lực lạm phát từ phía cung mà việc thắt chặt tiền tệ không thể giải quyết nếu không đồng thời làm giảm mạnh nhu cầu. Sự kết hợp giữa dữ liệu tăng trưởng yếu, lạm phát dai dẳng vượt mục tiêu và cú sốc giá năng lượng tạo nên tam giác đình trệ kinh tế - lạm phát - đã làm suy yếu uy tín của mọi ngân hàng trung ương lớn trong những năm 1970 và đòi hỏi một liệu pháp xử lý cú sốc quy mô Volcker để giải quyết.
Warsh không phải là Volcker, vì những lý do cấu trúc đã được phân tích trước đó. Mức nợ mà Volcker phải đối mặt được đo bằng hàng trăm tỷ đô la. Mức nợ mà Warsh phải đối mặt là 40 nghìn tỷ đô la. Một khoảnh khắc Volcker thực sự vào năm 2026 sẽ tạo ra một cuộc khủng hoảng trả nợ với quy mô mà hệ thống chính trị không thể hấp thụ, đó chính là lý do tại sao thị trường kết luận rằng việc thắt chặt tiền tệ thực sự đủ để khôi phục uy tín về lạm phát của Fed sẽ không xảy ra. Sự mở rộng phần bù rủi ro trong lợi suất trái phiếu 30 năm là sự phản ánh của thị trường về kết luận đó.
Bong bóng cổ phiếu AI và dây rốn thị trường trái phiếu của nó
Mối liên hệ giữa đợt bán tháo trái phiếu dài hạn và thị trường chứng khoán AI, yếu tố đã thúc đẩy hiệu suất thị trường chứng khoán Mỹ trong ba năm qua, trực tiếp hơn hầu hết các nhà đầu tư chứng khoán nhận ra.
Khung lợi nhuận được phát triển trong loạt bài này đã chỉ ra rằng sự sẵn lòng chi trả của thị trường cho đầu tư vào cơ sở hạ tầng AI phụ thuộc vào bằng chứng cho thấy khoản chi tiêu đó đang tạo ra lợi nhuận trong phạm vi hoạt động. Microsoft và Amazon đã chứng minh điều đó trong kết quả kinh doanh gần đây nhất của họ. Tuy nhiên, khung định giá hỗ trợ cho toàn bộ lĩnh vực vốn chủ sở hữu AI lại phụ thuộc rất nhiều vào tỷ lệ chiết khấu phản ánh tỷ suất sinh lời phi rủi ro của trái phiếu chính phủ dài hạn.
Ở mức lãi suất phi rủi ro 5,31% đối với trái phiếu kho bạc kỳ hạn 30 năm, mức lãi suất này đang ở mức cao nhất kể từ trước cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu. Đối với các công ty có giá trị vốn chủ sở hữu tập trung vào các giả định về lợi nhuận dài hạn, tức là lợi nhuận dự kiến sẽ được hiện thực hóa trong 5, 10 hoặc 15 năm chứ không phải trong năm tài chính hiện tại hoặc năm tiếp theo, tác động của việc mở rộng lãi suất chiết khấu lên giá trị hiện tại là mang tính chất máy móc và đáng kể. Một công ty được định giá hợp lý ở mức bội số doanh thu 10 lần khi lãi suất phi rủi ro là 2% sẽ không còn được định giá hợp lý ở cùng mức bội số đó khi lãi suất phi rủi ro là 5,31%.
Thị trường chứng khoán vẫn chưa hoàn toàn hấp thụ được phép tính này. Chỉ số Nasdaq và S&P 500 đã duy trì được phần lớn lợi nhuận đạt được trong năm nay bất chấp thị trường trái phiếu ngày càng phát đi những tín hiệu rõ ràng cho thấy các giả định về định giá dựa trên những khoản lợi nhuận đó đang bị lung lay bởi lãi suất tăng. Khoảng cách giữa mức giá mà thị trường trái phiếu đang định giá và mức giá mà thị trường chứng khoán vẫn sẵn sàng trả chính là tiền đề cho giai đoạn điều chỉnh tiếp theo của thị trường chứng khoán, mà sự sụp đổ mạnh mẽ vào cuối tháng 7 chỉ là phần đầu tiên.
Như một nhà phân tích đã nhận định chưa đầy 24 giờ trước khi lợi suất trái phiếu biến động hôm thứ Hai, lợi suất trái phiếu tăng vọt tại Hoa Kỳ và Nhật Bản là một trong những lý do chính khiến bong bóng trí tuệ nhân tạo (AI) cuối cùng có thể bắt đầu vỡ vào cuối năm nay và năm 2027. Việc bán tháo trái phiếu toàn cầu sau đó là một minh họa trực quan hữu ích cho luận điểm này.
Cuộc nổi dậy toàn cầu về thời lượng: Tại sao lần này lại khác biệt về cấu trúc?
Những đợt tăng đột biến lợi suất trái phiếu dài hạn trước đây, như cơn hoảng loạn giảm dần chương trình nới lỏng định lượng năm 2013, đợt bán tháo quý 4 năm 2018, cú sốc lãi suất năm 2022, đều được giải quyết nhờ Cục Dự trữ Liên bang (Fed) đã điều chỉnh chính sách hoặc đưa ra đủ hướng dẫn để ngăn chặn sự biến động. Phản ứng có điều kiện của thị trường trước căng thẳng trên thị trường trái phiếu là chờ đợi Fed, tin tưởng rằng khuôn khổ thể chế về sự can thiệp của ngân hàng trung ương sẽ hạn chế thiệt hại.
Tập phim hiện tại khác biệt ở ba điểm khiến phản xạ có điều kiện trở nên không phù hợp.
Thứ nhất, sự biến động lợi suất thực sự mang tính toàn cầu, chứ không chỉ riêng ở Mỹ. Khi lợi suất tăng đồng thời ở Mỹ, Nhật Bản, Đức, Canada và Anh, cơ chế này không thể chỉ được quy cho những lo ngại về tài chính của Mỹ hoặc sự không chắc chắn về chính sách của Cục Dự trữ Liên bang. Sự gia tăng đồng bộ toàn cầu của lợi suất trái phiếu dài hạn phản ánh sự định giá lại toàn cầu đối với phần bù kỳ hạn, tức là lợi suất bổ sung mà các nhà đầu tư yêu cầu đối với việc tiếp xúc với trái phiếu chính phủ dài hạn, điều mà không một ngân hàng trung ương nào có thể giải quyết đơn phương.
Thứ hai, cơ sở người mua truyền thống đang thu hẹp dần về mặt cấu trúc. Nhật Bản đang hồi hương vốn khi lợi suất trái phiếu trong nước tăng. Trung Quốc đang đa dạng hóa dự trữ, giảm sự tập trung vào đồng đô la. Bảng cân đối kế toán của chính Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) cũng không tăng trưởng. Những người mua đã hấp thụ nguồn cung trái phiếu kho bạc ở mức lợi suất trước đây, bao gồm các quỹ đầu tư quốc gia, các ngân hàng trung ương nước ngoài và chính Fed, đều đang giảm bớt rủi ro hoặc hỗ trợ ít hơn so với các mô hình lịch sử.
Thứ ba, động lực tài chính đang đi sai hướng. Thâm hụt ngân sách hàng năm gần 2 nghìn tỷ đô la, và sẽ tăng lên trong bất kỳ kịch bản chính sách thực tế nào, có nghĩa là nguồn cung trái phiếu kho bạc sẽ tăng chứ không giảm khi lợi suất tăng. Lợi suất cao hơn làm tăng chi phí lãi suất đối với nợ hiện có, làm thâm hụt ngân sách trầm trọng hơn, đòi hỏi phải phát hành thêm trái phiếu với lợi suất còn cao hơn nữa. Vòng phản hồi này, hoạt động ngược lại với động lực ổn định đã giải quyết các đợt tăng lợi suất trước đây, không có cơ chế dừng tự nhiên nào ngoại trừ phản ứng chính sách, củng cố tài chính hoặc tài trợ tiền tệ, điều này là bất khả thi về mặt chính trị trong trường hợp đầu tiên và làm gia tăng lạm phát trong trường hợp thứ hai.
Cụm từ "cuộc nổi dậy toàn cầu về thời hạn trái phiếu" phản ánh chính xác những gì dữ liệu mô tả: các nhà đầu tư trên khắp thế giới phát triển đồng thời yêu cầu mức bồi thường cao hơn để nắm giữ các trái phiếu chính phủ dài hạn so với bất kỳ thời điểm nào trong mười lăm đến hai mươi năm qua. Đó không phải là sự nổi loạn nhất thời. Đó là một sự đánh giá lại.
Các nhà đầu tư nên làm gì với thông tin này?
Những kết luận đầu tư khả thi từ cấu hình thị trường trái phiếu hiện tại phù hợp và củng cố khuôn khổ được phát triển xuyên suốt loạt bài này, nay càng trở nên cấp thiết hơn do tốc độ biến động lợi suất nhanh chóng.
Việc giảm thiểu hoặc phòng ngừa rủi ro liên quan đến thời hạn đáo hạn là cần thiết. Các yếu tố cấu trúc thúc đẩy đợt bán tháo trái phiếu dài hạn, bao gồm nguồn cung dư thừa từ chính phủ, phát hành trái phiếu doanh nghiệp có chỉ số AI cao, sự suy giảm nhu cầu nước ngoài và sự mở rộng phí bảo hiểm kỳ hạn, đều không thể được giải quyết bằng bất kỳ chính sách hay diễn biến dữ liệu ngắn hạn nào khả thi trong bối cảnh các ràng buộc chính trị và thể chế hiện tại. Lời khuyên của Barclays về việc không nên bỏ qua đợt bán tháo là một khuôn khổ đúng đắn. Các vị thế mua dài hạn trái phiếu kho bạc 30 năm hoặc các tài sản có thời hạn tương đương đang đối mặt với những khó khăn không giảm bớt khi lợi suất tăng, bởi vì các yếu tố đẩy lợi suất lên cao là do nguồn cung chứ không phải do kỳ vọng.
Mức độ rủi ro khi đầu tư vào cổ phiếu cần được đánh giá lại. Lãi suất phi rủi ro, yếu tố neo giữ định giá cổ phiếu, hiện đang ở mức cao nhất trong 19 năm. Các công ty có giá trị cổ phiếu tập trung vào các giả định về lợi nhuận dài hạn đang phải đối mặt với áp lực định giá mang tính cơ học mà chỉ riêng tăng trưởng lợi nhuận không thể bù đắp nếu lãi suất chiết khấu tiếp tục tăng. Sự khác biệt về chất lượng được xác định trong phân tích lợi nhuận của AI, giữa các công ty cho thấy sự xác nhận về hiệu quả hoạt động hiện tại của khoản đầu tư vốn và những công ty có luận điểm vẫn hướng tới tương lai, trở nên quan trọng hơn khi lãi suất chiết khấu tăng lên.
Đường cong lợi suất dốc lên tạo ra những cơ hội cụ thể. Chênh lệch 113 điểm cơ bản giữa trái phiếu kỳ hạn 2 năm và 30 năm, ở mức rộng nhất kể từ tháng Tư, tạo ra môi trường tái đầu tư có lợi cho các khoản đầu tư có thời hạn ngắn hơn. Việc tái đầu tư trái phiếu kho bạc ngắn hạn hoặc các khoản tương đương tiền mặt giúp nắm bắt được lợi suất đầu tư ban đầu cao mà không phải chịu rủi ro định giá lại theo giá thị trường của các khoản đầu tư dài hạn trong bối cảnh xu hướng bất lợi cho người nắm giữ.
Tài sản thực và vàng vẫn giữ vai trò cấu trúc của chúng. Sự kết hợp giữa lạm phát vượt mục tiêu, sự chi phối của ngân sách và rủi ro mất giá tiền tệ – những yếu tố thúc đẩy luận điểm phân bổ vàng – không được giải quyết bằng việc tăng lợi suất danh nghĩa nếu lợi suất thực vẫn không đủ để bù đắp cho rủi ro lạm phát và rủi ro kỳ hạn hiện đang tiềm ẩn trong các trái phiếu chính phủ dài hạn.
Khả năng nắm giữ tiền mặt là điều có giá trị, chứ không phải là điều bất lợi. Trong bối cảnh nhiều loại tài sản đang đối mặt với những khó khăn về cấu trúc và nguy cơ biến động vẫn còn hiện hữu, việc duy trì khả năng triển khai vốn trong những sự kiện căng thẳng cấp bách là điều đáng giá, với mức lợi suất ngắn hạn hiện tại từ 3,5% đến 3,75%.
Kết luận: Giá trị của vốn đang được thiết lập lại.
Lời hứa của chính quyền Trump hồi đầu năm 2025 rằng các chính sách tài khóa sẽ kéo lãi suất dài hạn xuống đã không được thực hiện. Thay vào đó, lợi suất trái phiếu 30 năm đã đạt mức cao nhất kể từ năm 2007, gây ảnh hưởng đến lãi suất thế chấp, chi phí vay vốn của doanh nghiệp và lãi suất chiết khấu làm nền tảng cho định giá cổ phiếu. Khoảng cách giữa những gì đã hứa và những gì đã xảy ra không phải là do thất bại trong truyền thông. Đó là sự đánh giá của thị trường trái phiếu về tính toán tài khóa.
Trên phạm vi toàn cầu, quá trình đánh giá lại tương tự đang diễn ra. Lãi suất trái phiếu chính phủ Nhật Bản kỳ hạn 30 năm đạt mức cao nhất mọi thời đại. Đức ở mức năm 2011. Canada ở mức cao nhất trong mười sáu năm. Đây không phải là những câu chuyện quốc gia ngẫu nhiên. Chúng là biểu hiện của một hiện tượng toàn cầu chung: các chính phủ đã quen với việc vay nợ với lãi suất được ngân hàng trung ương can thiệp và đẩy xuống mức thấp một cách giả tạo đang nhận ra rằng giá vốn, khi được xác định bởi thị trường tư nhân chứ không phải bởi sự kìm hãm của các thể chế, cao hơn đáng kể so với giả định của các mô hình tài chính của họ.
Thị trường trái phiếu dường như đang báo hiệu cho các chính phủ trên toàn thế giới rằng mức giá vốn mà họ đã quen thuộc không còn khả dụng nữa.
Phán quyết đó, nếu được giữ nguyên, sẽ là diễn biến vĩ mô quan trọng nhất của chu kỳ hiện tại. Điều đó có nghĩa là các giả định về tài trợ thâm hụt ngân sách trong các dự báo tài chính là sai. Điều đó có nghĩa là hệ số định giá cổ phiếu dựa trên lãi suất phi rủi ro gần bằng không là sai. Điều đó có nghĩa là mô hình danh mục đầu tư 60-40 dựa vào trái phiếu để bù đắp rủi ro cổ phiếu là sai. Và điều đó có nghĩa là bộ công cụ của ngân hàng trung ương gồm cắt giảm lãi suất và mở rộng bảng cân đối kế toán, vốn đã bị hạn chế bởi sự chi phối của chính sách tài chính, đang bị thử thách bởi một thị trường đã kết luận rằng bộ công cụ này không đủ để giải quyết vấn đề hiện tại.
Lãi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 30 năm ở mức 5,31% không chỉ là một dữ liệu để phân tích và giải thích một cách phiến diện. Đó là một thông điệp. Câu hỏi đặt ra cho các nhà đầu tư không phải là có nên thừa nhận thông điệp đó hay không, mà là hành động nhanh chóng như thế nào dựa trên thông điệp đó.
---------------------------------------
Trong chu kỳ kinh tế, dòng tiền đầu tư được luân chuyển giữa các loại tài sản đầu tư khác nhau để tối đa hóa lợi nhuận. Hiện nay Sở giao dịch hàng hóa VN mới được cấp phép liên thông trên thị trường hàng hóa quốc tế và đầu tư trực tiếp trên các sàn hàng hóa thế giới, với các sản phẩm thiết yếu như là: Đồng, Bạc, Cà phê, Đường, Nông sản ...
Nhà đầu tư có thể tham gia giao dịch trực tiếp trên thị trường hàng hoá của Bô Công Thương. Với nhiều ưu điểm như: Mua bán 2 chiều, T0, miễn lãi margin ... Liên hệ với tôi qua số Zalo ở phần tên tác giả để hợp tác và nhận các tư vấn tốt nhất về thị trường hàng hoá.
Mobile/zalo: 033 796 8866
THAM GIA ROOM HÀNG HOÁ - VĨ MÔ
